Die Hypothekenkrise in den USA und ihre Auswirkungen

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Author: Michael Schlemmer

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Michael Schlemmer

Die Hypothekenkrise in den USA und ihre Auswirkungen

Diplom.de

Michael Schlemmer Die Hypothekenkrise in den USA und ihre Auswirkungen ISBN: 978-3-8366-1755-0 Druck Diplomica® Verlag GmbH, Hamburg, 2008

Dieses Werk ist urheberrechtlich geschützt. Die dadurch begründeten Rechte, insbesondere die der Übersetzung, des Nachdrucks, des Vortrags, der Entnahme von Abbildungen und Tabellen, der Funksendung, der Mikroverfilmung oder der Vervielfältigung auf anderen Wegen und der Speicherung in Datenverarbeitungsanlagen, bleiben, auch bei nur auszugsweiser Verwertung, vorbehalten. Eine Vervielfältigung dieses Werkes oder von Teilen dieses Werkes ist auch im Einzelfall nur in den Grenzen der gesetzlichen Bestimmungen des Urheberrechtsgesetzes der Bundesrepublik Deutschland in der jeweils geltenden Fassung zulässig. Sie ist grundsätzlich vergütungspflichtig. Zuwiderhandlungen unterliegen den Strafbestimmungen des Urheberrechtes. Die Wiedergabe von Gebrauchsnamen, Handelsnamen, Warenbezeichnungen usw. in diesem Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme, dass solche Namen im Sinne der Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten wären und daher von jedermann benutzt werden dürften. Die Informationen in diesem Werk wurden mit Sorgfalt erarbeitet. Dennoch können Fehler nicht vollständig ausgeschlossen werden und der Verlag, die Autoren oder Übersetzer übernehmen keine juristische Verantwortung oder irgendeine Haftung für evtl. verbliebene fehlerhafte Angaben und deren Folgen. © Diplomica Verlag GmbH http://www.diplomica.de, Hamburg 2008 Printed in Germany

„Wir konnten gar nicht glauben, wie viel Geld wir gemacht haben. Und wir mussten nichts dafür tun. Nur erscheinen.“ Kal El-Sayed, Angestellter des einen Monat später insolventen SubprimeFinanzierers New Century Financial im März 2007


Inhaltsverzeichnis

Seite

1 Ziel und Aufbau der Arbeit...............................................................................................- 1 -

2 Volkswirtschaftliche Verflechtungen durch die Finanzpolitik ..................................... - 1 2.1 Der globale Finanzmarkt..............................................................................................- 1 2.2 Gefahren einer Störung ................................................................................................- 2 -

3 Die Entstehung der Krise ..................................................................................................- 2 3.1 Aufgaben und Ziele der Immobilienmarktteilnehmer..................................................- 3 3.1.1 Private Haushalte..............................................................................................- 3 3.1.2 Banken..............................................................................................................- 3 3.1.3 Ratingagenturen................................................................................................- 4 3.1.4 Zweckgesellschaften ........................................................................................- 5 3.1.5 Finanzinvestoren ..............................................................................................- 6 3.1.6 Bondsversicherer ...............................................................................................- 7 3.1.7 Notenbanken.....................................................................................................- 8 3.2 Ablauf der Ereignisse...................................................................................................- 8 3.2.1 Der Aufbau einer Immobilienblase ..................................................................- 8 3.2.2 Gründe für den Niedergang ............................................................................- 10 3.2.3 Folgen für den Finanzmarkt ...........................................................................- 11 3.3 Gefahren des Finanzmarktes ......................................................................................- 14 3.4 Verantwortliche der Krise .........................................................................................- 15 -

4 Auswirkungen und Maßnahmen ....................................................................................- 15 4.1 Auswirkungen auf die betroffenen Märkte ................................................................- 16 -

-I-

4.2 Maßnahmen der Federal Reserve...............................................................................- 18 4.3 Maßnahmen der amerikanischen Regierung ..............................................................- 19 -

5 Situation in Deutschland und Europa ............................................................................- 20 5.1 Unmittelbare Folgen .................................................................................................- 20 5.2 Unterschiede in der deutschen Baufinanzierung........................................................- 22 -

6 Ausblick für den globalen Finanzmarkt ........................................................................- 23 -

7 Fazit ...................................................................................................................................- 24 -

Anhang .................................................................................................................................. - III Literaturverzeichnis.......................................................................................................... - XVI -

- II -


1

1 Ziel und Aufbau der Arbeit

Kaum ein anderes Thema wird in den letzten Monaten von der Medienwelt so intensiv behandelt wie die Hypothekenkrise in den USA. Meldungen über Entlassungen, ungewöhnlich hohe Abschreibungen, Rekordverluste und Liquiditätsengpässe auf den Finanzmärkten verbreiten besonders unter Kapitalanlegern Unsicherheit. Betroffen ist dabei längst nicht nur der Hypothekenmarkt. Um einen Überblick zu bekommen, wer aus welchen Gründen an den turbulenten Geschehnissen beteiligt ist, wird die Hypothekenkrise zu Beginn der Arbeit in den globalen Finanzsektor eingeordnet. Das darauf folgende Kapitel beleuchtet die einzelnen Akteure mit ihren Rollen, betrachtet die wichtigsten Ereignisse im zeitlichen Kontext und liefert Gründe für das Ausmaß. Anschließend werden die Auswirkungen auf den betroffenen Märkten beschrieben und wird auf die Maßnahmen seitens der amerikanischen Notenbank und Regierung, die der Krise entgegenwirken sollen, eingegangen. Zum Abschluss wird die Situation auf dem deutschen bzw. europäischen Markt behandelt und ein aktueller Ausblick auf die Markttendenzen gegeben. Einegezogenes Fazit sowie der darin enthaltende Hinweis auf einen alternativen Anlagetrend runden diese Arbeit ab. Verkürzte Darstellungen dienen der Verständlichkeit und sind aus Platzgründen notwendig. Die in dieser Arbeit angegebenen Zahlenwerte basieren aufgrund des intransparenten Finanzmarktes auf Schätzungen der jeweiligen Autoren und divergieren in den Medien teilweise erheblich. Vordergründig soll der Leser einen Einblick in die derzeitige Situation der Finanzwelt und ein Gefühl für die Dimension des Ausmaßes bekommen. Des Weiteren soll er sich der möglichen Risiken in Betracht gezogener Finanzanlagen bewusst werden.

2 Volkswirtschaftliche Verflechtungen durch die Finanzpolitik 2.1 Der globale Finanzmarkt

Die Anerkennung internationaler Standards sowie Kapitalmarktliberalisierungen haben im Zeitalter der Globalisierung stark zugenommen. Die Öffnung nationaler Kapitalmärkte bedeutet für die internationalen Anleger ein wachsendes Finanzvolumen zu verwalten. Der Handel mit innovativen Finanzinstrumenten trägt zur komplexen Entwicklung am Kapitalmarkt bei.1

1

Vgl. Bundesministerium für Wirtschaft: Monatsbericht Oktober 2007: Gesamtwirtschaftliche Einordnung der USHypothekenkrise, Berlin September 2007, S. 11


2

Rund 1,5 Billionen $ werden täglich auf den internationalen Finanzmärkten bewegt. Diese auch in der Höhe kaum noch nachvollziehbare Mobilität des Kapitals verschärft nicht nur den Wettbewerb der Wirtschaftsstandorte, sie macht auch ganze Volkswirtschaften und Währungen anfällig für Spekulationen und Instabilität. Dies gilt besonders für Schwellenländer.2 Gut funktionierende Finanzmärkte sind eine wichtige Voraussetzung für Wachstum und Entwicklung. Risikomanager müssen sich der wachsenden Komplexität stellen, eine schwere Bürde im Bezug auf die möglichen Folgen. Die Zergliederung der verschiedenen Aufgaben eines Kreditprozesses (Verwaltung, Risikoprüfung, Risikoübernahme, Risikoüberwachung, Refinanzierung) auf unterschiedliche Akteure bestätigt dies (näheres in Kapitel 3).

2.2 Gefahren einer Störung

Der Einfluss der Finanzmärkte auf die Volkswirtschaft ist stark ausgeprägt. In der Vergangenheit haben Finanzkrisen in vielen Schwellenländern den Mittelstand, der sich zuvor herausgebildet

hatte,

in

seinen

Existenzgrundlagen

zerstört.

Damit

tragen

diese

Volkswirtschaften auch eine schwere Last für die Zukunft. Besonders die aktiven Mittelschichten sind die Träger des wirtschaftlichen und sozialen Fortschritts. Um so mehr ist es Aufgabe der Staatspolitik, Krisen frühzeitig zu erkennen und diesen entgegenzuwirken.3 Die Globalisierung der Finanzmärkte verteilt zwar die Risiken breiter, da Länder nicht mehr nur vom Binnenmarkt abhängig sind, sondern zugleich Zugang zur Weltwirtschaft haben, sie sorgt aber auch für Informationsdefizite. Das deshalb benötigte Vertrauen, für das es keine objektiven Kriterien gibt, ist dabei ein sehr fragiles Gut. Durch Krisen hervorgerufene Vertrauensverluste wiederherzustellen braucht Zeit. Schnell zieht der entstandene Schaden Dominoeffekte auf weitere Märkte mit sich, die mit dem Krisenmarkt in Verbindung stehen. Ein einzelnes (unkalkulierbares)

Risiko

könnte

genügen,

den

Finanzmarkt

mit

unvorhersehbaren

4

Auswirkungen zu belasten.

3 Die Entstehung und der Ablauf der Krise

Um einen verständlichen Überblick über die Entstehung und Entwicklung der Hypothekenkrise zu bekommen, werden dem Leser zunächst die in dieser Krise verwickelten Akteure transparent 2

Vgl. Schröder, G.: Globalisierung als Chance: Der Weg nach vorne für Europa, Online im Internet, http://dip.bundestag.de/btp/14/036/14044036.07.pdf v. 16.07.1999, Abfrage vom 22.01.08 3 Vgl. ebenda 4 Vgl. Bundesministerium für Wirtschaft: a. a. O. S. 12


3

gemacht. Die Vorstellung ihrer Ziele und Aufgaben hilft die Zusammenhänge der einzelnen Institutionen im nachfolgend gezeigten Krisenverlauf besser zu verstehen. Diese Aufarbeitung dient dem Leser, sich ein Bild von den Abläufen auf dem Finanzmarkt machen zu können.

3.1 Aufgaben und Ziele der Immobilienmarktteilnehmer 3.1.1 Private Haushalte

US-Banken, die Immobilienkredite für den Bau von Eigenheimen und Eigentumswohnungen gewähren und dafür eine Hypothek auf das Grundstück als Sicherungsmittel erlangen, teilen die privaten Haushalte nach Bonitäten in zwei Hauptgruppen auf. Der sog. Prime-Markt besteht aus Kreditschuldnern, welche über eine erstklassige Bonität verfügen. Ausreichendes Einkommen und Vermögen ermöglicht ihnen sowohl einen variablen als auch einen festverzinslichen Kredit zu bekommen. Im Gegensatz dazu steht der sog. Subprime-Markt. Diese Kreditnehmer haben keine erstklassige Bonität in Folge von: •

Zahlungsverzugsfällen,

•

Insolvenz,

•

Zwangsversteigerung,

•

einem niedrigem Kredit-Score bei der Bewertung durch ein Kreditbüro und / oder

•

einem Verhältnis von Tilgungszahlungen zu monatlichem Einkommen von mehr als 1:2.

Der große Unterschied zum Prime-Markt besteht in der variablen Verzinsung (ARM – Adjustable Rate Mortgage genannt), d.h. falls Banken infolge einer Zinserhöhung der Zentralbanken ihre Zinsen für Immobilienkredite ebenfalls erhöhen, steigt automatisch der geschuldete Zins.5 Eine solche Zinspolitik kann auch unabhängig von der Zentralbankpolitik vertraglich vereinbart werden. Zu Vertragsbeginn werden verhältnismäßig wenig Zinsen bzw. gar keine verlangt, danach fällt die Zinsbelastung für den Kreditnehmer umso stärker aus.

3.1.2 Banken Die US-Banken gewährten seit dem Platzen der Internetblase6 verhältnismäßig viele Immobilienkredite zu günstigen Konditionen. Generell sind ständige Kreditvergaben nur 5

Vgl. Bayer,T.: Die Vokabeln zur Subprime-Krise, Online im Internet, http://www.ftd.de/boersen_maerkte/marktberichte/236760.html?mode= v. 09.08.2007, Abfrage vom 30.01.08 6 Anleger investierten vor der Jahrtausendwende in steigende Aktien sog. Dotcom-Unternehmen. Im März 2001 platzte in Folge zu hoher Gewinnerwartungen die bis dahin aufgebaute Spekulationsblase.


4

möglich, wenn sich Banken über die Finanzmärkte refinanzieren, um ihre Liquidität aufrecht zu erhalten und ihre Eigenkapitalquote stärken. Da Immobilienkredite langfristig zurückgezahlt werden, ist es das Ziel, die im Aktiva stehenden Kreditforderungen samt ihrem Ausfallrisiko zu verkaufen. Damit wird auch ein erheblicher Teil der Zinsmarge (Differenz zwischen Kredit- und Einlagenzins) veräußert. Banken müssen bei einer solchen Transaktion anhand von bereitgestellten Daten und Informationen einer Ratingagentur eine eigene Bewertung durchführen.7 Auch nach einem Verkauf gibt es Methoden mit diesen Kreditforderungen noch Geld zu verdienen (siehe Kapitel 3.1.4). Um Liquiditätsengpässe zu vermeiden, schreibt die bis dato gültige Eigenkapitalübereinkunft Basel I Kapitalrichtlinien vor, wonach Banken für gewährte Kredite acht Prozent ihres Eigenkapitals halten müssen.8 Ein Kreditverkauf entlastet (zunächst) die Bilanz, der damit von der Haftung befreite Eigenkapitalanteil kann zur Absicherung weiterer Geschäfte verwendet werden.9 Überwacht wird dies von der jeweiligen Finanzaufsicht (in Deutschland die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, kurz BaFin und in den USA die United States Securities and Exchange Commission, kurz SEC). Eine Bündelung der Kredite mit verschiedenen Ausfallrisiken in anders strukturierte „Immobilienkreditpakete“

ermöglicht

auch

einen

Verkauf

risikobehafteter

Zahlungs-

verpflichtungen. Diese Risikotransformation hilft das Risiko zu reduzieren, denn der Forderungsausfall eines einzeln verkauften Kredites ist gewichtiger als ein Ausfall eines Kredites in einem Paket. Daher sind Banken nach Vorgabe der BaFin verpflichtet den zukünftigen Schuldner auf seine Bonität hin zu überprüfen bzw. prüfen zu lassen und die gewährten Kredite auf eine Ausfallwahrscheinlichkeit hin zu überwachen.10 Am Finanzmarkt ist es möglich sich gegen eine Zahlungsunfähigkeit von Kreditnehmern zu versichern (siehe Kapitel 3.1.5).

3.1.3 Ratingagenturen

Ratingagenturen bewerten, falls vom Verkäufer gewünscht, das Zahlungsausfallrisiko verkaufter Kreditforderungen. Dabei werden die Bonitäten der zukünftigen Schuldner bzw. Verkäufer überprüft. Für den möglichen Ausfall wird vorab der Immobilienwert ermittelt, um

7

Vgl. Hagedorn, D.: Turbulenzen an den Finanzmärkten, in: die bank, 2007, Nr. 12, S. 23 Vgl. Brauer, K.-U.: Grundlagen der Immobilienwirtschaft, 5. Aufl., Gabler Verlag, Wiesbaden 2006, S. 493 9 Vgl. Klement, J.: Kreditrisikohandel, Basel II und interne Märkte in Banken, Deutscher Universitätsverlag, Wiesbaden 2007, S. 72 10 Vgl. Balzli, R. / Hornig, F.: Das Blutbad geht noch weiter, in: Der Spiegel, 2007, Nr. 46, S. 80 8


5

das Risiko einer eventuell folgenden Zwangsversteigerung einschätzen zu können. Die Bewertungsspanne reicht vom besten Rating AAA bis zu CCC, dem schlechtesten Rating.11 Bei einem schlechten Rating ist demnach die Ausfallquote hoch. Auch die Renditen steigen in Folge einer dem Risiko angepassten höheren Verzinsung. Banken, Hedge-Fonds, ImmobilienFonds, Versicherer und reiche Privatleute investieren deshalb in diese riskanten Kredite (siehe Kapitel 3.1.5).12 Die in dieser Reihenfolge in Nordamerika führenden Ratingagenturen sind: Standard & Poor‘s (publiziert den Aktienindex S&P 500), Fitch Ratings, Moody’s und DBRS.13

3.1.4 Zweckgesellschaften

Eigens zu diesem Zweck gegründet, zum Teil von den Banken selbst, kaufen sog. Zweckgesellschaften (auch Special Purpose Vehicle, kurz SPV oder Conduit genannt) die gewährten Immobilienkredite der Banken und bekommen damit die Forderungen übertragen. Diese mit wenig Eigenkapital ausgestatteten Verwaltungsgesellschaften haben ihren Sitz in Steueroasen wie den Cayman-Inseln oder den Bermudas.14 Die Zweckgesellschaften wiederum refinanzieren sich über den Verkauf einer Verbriefung der gekauften Immobilienkredite an Finanzinvestoren.15 Der Zahlungsanspruch auf die Immobilienkredite bleibt ebenso wie das Risiko eines Forderungsausfalls bei den SPV’s und dient Investoren als Haftungsgrundlage.16 Der Verbriefungsmarkt ist relativ neu, erst seit Mitte der 90er Jahre werden in den USA Hypothekenkredite gebündelt.17 In laufender Emission werden weltweit Kreditforderungen in Form von ABS (Asset Backed Securities, mindestens zwei Jahre Laufzeit) und ABCP (Asset Backed Commercial Papers, 30 – 90 Tagen Laufzeit18) mit unterschiedlicher Laufzeit an institutionelle Finanzinvestoren weiterverkauft.19 Werden mehrere Forderungsarten, z.B. Hypotheken- oder Autokredite zu einem Wertpapierpaket gebündelt, handelt es sich um CDO’s (Collateralised Debt Obligations). Diese haben aufgrund ihrer Diversifizierung eine breitere Risikostreuung. Der erzielbare Zins 11

Vgl. Fitch Ratings: A different kind of rating agency, Online im Internet, http://www.fitchratings.com/web_content/marcom/capabilities.pdf, 2007, Abfrage vom 31.01.08 12 Vgl. Handelsblatt: Milliarden-Anleihen auf dem Prüfstand, Online im Internet, http://www.handelsblatt.com/News/Unternehmen/Aktuell/_pv/_p/303394/_t/ft/_b/1360953/default.aspx/milliardenanleihen-auf-dem-pruefstand.html v. 03.12.2007, Abfrage vom 30.01.08 13 Vgl. Osman, Y.: Kreditkrise fordert auch bei S&P Opfer, in: Financial Times Deutschland vom 10.01.2008 14 Vgl. Winter, F. / Wulff, S.: Risikotransfer ist an strenge Auflagen geknüpft, in: Handelsblatt vom 01.10.2007 15 Verbriefung von Immobilienkrediten bedeutet eine Umwandlung dieser Kredite in handelbare Wertpapiere. 16 Vgl. Klement, J.: a. a. O. S. 72 17 Vgl. Heda, C. / Rinze, J.: Non-Performing Loan und Verbriefungs-Transaktionen, in: Zeitschrift für Wirtschaftsund Bankrecht, 2004, Nr. 32, S. 1557 18 Vgl. Bastian, N.: Aus Forderungen handliche Päckchen machen, Online im Internet, http://www.handelsblatt.com/News/Unternehmen/Finanzierung/_pv/grid_id/1012092/_p/203992/_t/ft/_b/1266510/de fault.aspx/aus-forderungen-handliche-paeckchen-machen.html v. 10.05.2007, Abfrage vom 30.01.08 19 Da keine Festlegung getroffen wurde, gibt es in der Literatur unterschiedliche Laufzeitangaben und Verbriefungsbezeichnungen.


6

(Rendite) ist höher als bei anderen Wertpapieren mit vergleichbarem Rating. Der Nachteil ist, dass bei diesen Finanzprodukten eine genaue Bonitätenfeststellung der ursprünglichen Immobilien-Kreditnehmer nicht mehr ohne weiteres möglich ist, da die Bündelung und Diversifizierung für Intransparenz sorgt. Ratingagenturen bewerten die Wertpapierpakete, damit Investoren das Ausfallrisiko der gebündelten Wertpapiere besser einschätzen können.20 Die gebündelten langfristigen Immobilienkredite werden von den Zweckgesellschaften mit Hilfe der sog. Fristentransformation in kurz- und mittelfristige Wertpapierpakete mit attraktiver Verzinsung umgewandelt und weiterverkauft. Langfristige Kredite verlangen bei normaler Zinsstruktur einen höheren Zins als kurzfristige. Der längere Geldverzicht sowie die Unsicherheit über die Entwicklung der Inflationsrate (Teil des Kreditzinses) rechtfertigen diese Zinsmarge.21 Banken, welche eine Zweckgesellschaft als Tochter haben, können durch eine Liquiditätslinie die Bonität der Wertpapiere stärken und somit Einfluss auf das Rating nehmen. Die Liquidität der Zweckgesellschaft soll damit gesichert werden. Denn diese ist zusätzlich zum Ausfallrisiko durch unterschiedliche Zahlungsströme (die Fristentransformation bedingt unterschiedliche Zeitpunkte bei Ein- und Auszahlungen) gefährdet. Ohne diese Liquiditätslinie würde sich die Verzinsung der Wertpapiere verschlechtern bzw. sich das Disagio erhöhen.22 Allerdings muss das Ausfallrisiko mit Eigenkapital unterlegt werden, welches für neue Kredite somit nicht mehr zur Verfügung steht. Im Falle von kurzfristigen Absatzproblemen der Zweckgesellschaften und der damit verbundenen Uneinbringlichkeit von Investorenforderungen wird dieses beansprucht.

3.1.5 Finanzinvestoren Die von den Finanzinvestoren getätigten Transaktionen werden zum größten Teil fremdfinanziert, um mit Hilfe des Leverage-Effektes eine höhere Eigenkapitalrendite zu erwirtschaften. Beim Kauf von Wertpapieren der Zweckgesellschaften werden bewusst Risiken eingegangen, um eine höhere Rendite erzielen zu können. Banken stellten Finanzinvestoren in der Vergangenheit überaus günstige und hohe Kreditsummen zur Verfügung. Über Carry Trades, einer Anlagestrategie auf dem Devisenmarkt, besteht ebenfalls die Möglichkeit sich zu refinanzieren. Niedrigzinswährungen wie der japanische Yen oder die Schweizer Franken werden aufgenommen, um in höherverzinsliche Währungen wie dem Dollar zu investieren.23

20

Vgl. Klement, J.: a. a. O. S. 73 Vgl. Kaiser, D.: Finanzintermediation durch Banken und Versicherungen, Gabler Verlag, Wiesbaden 2006, S. 197 22 Vgl. Jaschinski, S.: Verbriefung als neues Finanzierungsinstrument für den gehobenen Mittelstand, in: die bank, 2003, Nr. 9, S. 603 f. 23 Vgl. Hagedorn, D.: a. a. O. S. 21 21


7

Typische Investoren sind Investmentbanken, Versicherungen, Fondsgesellschaften, reiche Privatleute. Sie sind i.d.R. an Investmentfonds, zumeist Hedge-Fonds beteiligt bzw. Gründer solcher Fonds. Hedge-Fonds zeichnen sich durch Spekulationsgeschäfte aus. Hauptsächlich im Ursprungsland USA vertretend, gehen diese öffentlichkeitsscheuen Anlagestrategen dabei hohe Risiken ein, um die Chance auf sehr hohe Renditen zu haben. 2006 lag das Hedge-Fonds Volumen bei rund 1,6 Billionen US $.24 Zum Schutze der Anleger und auch der Spekulationsobjekte unterliegen die weltweit 9.000 existierenden Helge-Fonds der jeweiligen Finanzaufsichtsbehörde.25 Eine andere Form von Investmentfonds stellen Geldmarktfonds dar. Diese investieren in liquide Wertpapiere wie Termingelder, Anleihen und Schuldscheindarlehen mit sehr kurzen Laufzeiten.

3.1.6 Bondsversicherer

Kreditgeschäfte unterliegen der Gefahr eines Zahlungsausfalls. Um diese Geschäfte zu versichern, gründeten sich Bondsversicherer. Als alleinige Betreiber dieses Geschäftsfeldes werden sie auch Monoliner genannt. Anhang 1 zeigt eine Übersicht der Kreditversicherer mit deren Bondsvolumen. Die Versicherer garantieren den Kreditgebern gegen Entgeltzahlungen der Kreditnehmer Zins- und Tilgungszahlungen von Wertpapieren. Letztere erhalten dadurch die gleiche Bonitätseinstufung wie der Versicherer (zumeist Topratings). Nur im Falle einer Zahlungsunfähigkeit des Kreditschuldners werden die Versicherer in Regress genommen. Die Kapitaldecke ist gering, da die Branche darauf bedacht ist nur Wertpapiere absichern, deren Ausfall unwahrscheinlich ist. Versicherte Kreditaufnahmen haben niedrigere Zinskosten bei den Kreditgebern zur Folge. Traditionelle Kunden sind US-Städte und Kommunen, bei denen ein Ausfall eher unwahrscheinlich

ist.

forderungsbesicherter

Ein

weiterer

Finanzprodukte

Markt der

der

Monoliner

Zweckgesellschaften.

ist Im

die

Versicherung

Vergleich

zum

herkömmlichen Geschäft bringt dieser wachsende Kreditverbriefungsmarkt höhere Einnahmen bei ebenso höheren Ausfallraten.26

24

Vgl. Bundesverband der Deutschen Industrie e.V.: Transparenz für effiziente Kapitalmärkte, Online im Internet, http://www.bdi-online.de/download/Strategiepapier_Hedgefonds.pdf v. 26.07.2007, Abfrage vom 30.01.08 25 Vgl. Dimon, J.: Es ist eine wunderbare Zeit, in: Der Spiegel, 2007, Nr. 29, S. 65 26 Vgl. Osman, Y.: Kreditkrise erreicht Witwen und Waisen, in: Financial Times Deutschland vom 27.12.2007


8

3.1.7 Notenbanken

Die Notenbanken haben primär das Ziel, die Preisstabilität zu sichern. Den Geschäftsbanken wird deshalb die Möglichkeit geboten bis zum nächsten Geschäftstag über Nacht ständige Geldfazilitäten (sog. Schnelltender) wahrzunehmen. Dabei gibt ein Einlage- bzw. Diskontsatz vor, zu wie viel Prozent das überflüssige Bankengeld bei der Notenbank verzinst wird. Umgekehrt ist es für Geschäftsbanken bei Liquiditätsproblemen möglich, sich durch Verpfändung ausreichender Sicherheiten über den Refinanzierungssatz Geld zu beschaffen.27 Dies ist gleichzeitig eine Alternative zum Interbankenmarkt (siehe Kapitel 3.2.3), welcher stets im Geldanlagefall eine höhere Verzinsung, im Geldbedarfsfall eine niedrigere Verzinsung als die aktuellen Leitzinsen der Notenbanken haben muss, damit überhaupt eine Nachfrage vorhanden ist. Mit ihren Instrumenten beeinflussen die Notenbanken die Liquidität und indirekt die Zinsen am Geld- und Kapitalmarkt. Grundsätzlich bewirkt eine Erhöhung der Refinanzierungssatzes eine Liquiditätsabschöpfung am Finanzmarkt, eine Senkung dagegen eine Liquiditätsbereitstellung. Aktuell liegt der Leitzins zur Refinanzierung in den USA bei 4,25 % (zuständige Notenbank ist die Federal Reserve, Fed) und im Euro-Raum bei 4,00 % (zuständig ist die Europäische Zentralbank, EZB).28

3.2 Ablauf der Ereignisse 3.2.1 Der Aufbau einer Immobilienblase

Der Ausbruch der Immobilienkrise im Sommer 2007 beendete abrupt das Wirtschaftswachstum in den USA. Bevor es dazu kam, wuchs der Arbeitsmarkt nach dem Platzen der Internetblase im März 2001 mit stetigen Lohnsteigerungen, dank einer boomenden Wirtschaft, jährlich stark an. Ausgangspunkt war Kalifornien, wo Teile einer Generation durch Immobilienerbe vermögend wurden. Als Kapitalanleger suchten diese nach günstigen Kaufgelegenheiten im ganzen Land. Die hohe Nachfrage nach Immobilien besonders von Zuwanderern brachte einen weiteren Aufschwung am Markt. Jährliche, übertriebene Preissteigerungen auf dem Immobilienmarkt, 20 % in einigen US-Städten, überstiegen dabei die Einkommenssteigerungen um ein Vielfaches.29

27

Vgl. Baßeler, U. / Heinrich, J. / Utecht, B.: Grundlagen und Probleme der Volkswirtschaft, 18.Aufl., SchäfferPoeschel Verlag, Stuttgart 2006, S. 528 f. 28 Stand: 01.01.2008 29 Vgl. Derkum, M.: US-Immobilienmärkte in blendender Verfassung, in: Immobilienwirtschaft, 2007, Nr. 10, S. 34


9

Massive Leitzinssenkungen der Fed zwischen Anfang 2001 und Mitte 2003 von 6,5 auf 1,0 % (siehe Anlage 2) stellten den Banken hohe Liquidität zur Verfügung. Die Nachfrage stieg weiter an. Banken ließen sich dazu verleiten, ihre Kreditvergaberichtlinien zu lockern. Solange der Immobilienwert anstieg, erhöhte sich auch die Anzahl der vergebenen Hypothekenkredite. Vollfinanzierungen für den Bau von Eigenheimen waren keine Seltenheit, d.h. Eigenkapital wurde nicht benötigt, allerdings sind aufgrund des riskanten Geschäftes die Zinsen in diesen Fällen höher als bei normalen Hypothekendarlehen. Angebote mit anfänglicher Zinsbefreiung und später ansteigenden Zinssätzen ermutigten die Haushalte Kredite aufzunehmen.30 Der Subprime-Markt profitierte davon am meisten. Die Möglichkeit, mit Immobilien aus einer finanziell angespannten Lage zu kommen, ließ das Teilsegment zu einem bedeutenden Kreditnehmer werden. Banken sahen eine gute Gelegenheit diesen Markt an den „günstigen“ Krediten teilhaben zu lassen. Die Kreditvergabe an private Haushalte erfolgt sehr aggressiv und bewusst risikobehaftet, Einkommens- und Vermögensnachweise wurden vernachlässigt.31 2005 wurden fünf Mal so viele Eigenheimdarlehen an den Subprime-Markt ausgehändigt wie im Jahr 2000.32 Aus dem Global Financial Stability Report des Internationalen Währungsfonds (IWF) vom April 2007 geht hervor, dass vom insgesamt verbrieften Hypothekenkreditvolumen aus den USA eine Bio. $ Subprime-Hypotheken sind.33 Um die von der Bank gewünschten Sicherheiten in Form von Bonitäten oder Einkommensbestätigungen vorweisen zu können, gab es im Internet einfallsreiche Auswege. Beispielsweise verleitete eine Internetfirma Kreditnehmer zu betrügerischen Maßnahmen. Die Webseite VerifyEmployment.net (Seiteninhalte nicht mehr erreichbar) bot an, jemanden gegen Entgelt als freien Subunternehmer anzustellen.34 Um Gehaltsschecks mit fiktivem Stundenlohn selbst auszustellen, konnte auf der Webseite FakePaycheckStubs.com ein knapp 50 $ teures Programm gekauft werden. In der Annahme, dass die Häuser weiter an Wert steigen würden, nahmen US-Bürger aus Konsumzwecken weitere Kredite auf ihre Eigenheime auf.35 Ende 2006 erreichte das insgesamt ausstehende Immobiliendarlehen ein Volumen von 1.300 Mrd. $ (inkl. Prime-Hypotheken), zehn Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP) der USA.36 Als die Medien Ende Juli 2007 die ersten Nachrichten zur Hypothekenkrise brachten, war die Immobilienblase schließlich geplatzt.

30

Vgl. Brinkbäumer, K.: Kultur der Gier, in: Der Spiegel, 2007, Nr. 48, S. 81 Vgl. Horning, F. / Pauly, C. / Reiermann, C.: Ende der Sorglosigkeit, in: Der Spiegel, 2007, Nr. 32, S. 57 32 Vgl. Haimann, R.: Teures Ende des billigen Geldes, in: Immobilienwirtschaft, 2007, Nr. 9, S. 35 33 Vgl. Bundesministerium für Wirtschaft: a. a. O. 34 Vgl. Swisscanto Asset Management AG: Aktienkorrektur zum Nachkaufen ausnützen, Online im Internet, http://www.swisscanto.ch/swc/swc;jsessionid=42D072CE105CD4F51129E042B0360B26?XE7lhitk55Sav0VhyHPH LLlSTfd7i5mw0hb5czmifJYptuv4lpnvsknozNJtBvtNWHMP6UYYnZqgl5BjTaSNFzihfUFRMVJmUbgcVYFGEKh XvyOeU1RbJYof v. 26.11.2007, Abfrage vom 30.01.08 35 Vgl. Riecke, T.: Amerika rüstet sich für Talfahrt, in: Handelsblatt vom 28.12.2007 36 Vgl. Haimann, R.: a. a. O. S. 34 f. 31


10

3.2.2 Gründe für den Niedergang

Ein börsensprachlicher übermäßiger Bullenmarkt bzw. Hausse führte die übertriebenen Ertragserwartungen zu einer Spekulationsblase. Ein

angemessener Gegenwert für die

Immobilienpreise existierte nicht. Niemand hatte mit dem renditeträchtigen Geschäft im Zusammenhang mit Verbriefungen von Immobilienkrediten Erfahrung. Von den Ratingagenturen und den Banken wurde missachtet, dass die Hypothekendarlehen des Subprime-Markts variabel verzinst sind, folglich bewirkt eine Erhöhung der US-Leitzinsen einen in die gleiche Richtung gehenden Anstieg der Hypothekenzinsen.37 Eine Untersuchung der US-Investmentbank Goldman Sachs ergab, dass 2005 fast 60 % der variabel verzinsten Kredite an Kunden ohne Eigenkapital vergeben wurden.38 Auch der Immobilienboom wurde von den Ratingagenturen nicht wesentlich berücksichtigt. Dass Banken teure zweitklassige Hypothekenkredite an Kunden mit guter Bonität vergaben, denen bessere Konditionen zugestanden hätten, vergrößerte den Subprime-Markt zusätzlich.39 Ratingagenturen müssen neben der Bewertung der verbrieften Kreditrisiken auch die Marktrisiken und die Qualität der Liquiditätslinien überprüfen.40 Angesichts der von der Deutschen Industriebank IKB bereitgestellten Liquidität scheint eine zuvor durchgeführte Prüfung fraglich (siehe Kapitel 5.1). Dass in diesem lukrativen Ratinggeschäft bei negativen Bewertungen Emittenten zur Konkurrenz gehen, ist ebenso eine Erklärung für nicht ausreichend durchgeführte Prüfungen wie die geringen Erfahrungswerte auf dem relativen jungen Markt.41 Insgesamt 17 aufeinanderfolgende Leitzinsanhebungen zwischen 2004 und 2006 auf 5,25 % (siehe Anhang 2) ließen die monatlich zu zahlenden variablen Zinsen des Subprime-Markts steigen und brachten die Schuldner in große Zahlungsschwierigkeiten.42 Bis Oktober 2008 sollen Berechnungen der Banken zufolge, die Zinsen für US-Subprime-Kredite auf ein relativ hohes Volumen von monatlich 20 Mrd. $ steigen.43 Indem Kredite für Haushalte mit niedrigerer Bonität wieder „teurer“ wurden, ging nach dem übertriebenen Boom sowohl Nachfrage nach Immobilien als auch nach Hypothekendarlehen zurück, der Markt verlor an Dynamik.44 Die Konsequenz aus dem Immobilienüberangebot waren fallende Preise (seit 2006). Der nach sich ziehende Wertverlust der Kreditsicherheiten, verstärkt den Ausfall der Kredite zusätzlich. Immer mehr Bauherren besonders im Subprime-Markt konnten ihre Zinsen nicht mehr 37

Vgl.: Cünnen, A. / Eberle, M. / Wiede, T. / u. a.: Chronik eines Flächenbrands, in: Handelsblatt vom 28.08.2007 Vgl.: Lange, K.: Eine Seuche namens Subprime, Online im Internet, http://www.spiegel.de/wirtschaft/0,1518,493858,00.html v. 11.07.2007, Abfrage vom 30.01.08 39 Vgl. Handelsblatt: a. a. O. 40 Im Kreditgeschäft bereitgestellte Liquidität im Falle eines Zahlungsausfalls des Kreditschuldners. 41 Vgl. Haimann, R.: a. a. O. S.34 f. 42 Vgl. Ackermann, R.: Schwarzer Peter, in: WirtschaftsWoche, 2007, Nr. 51, S. 50 43 Vgl. Benders, R., / Landgraf. R.: Notverkäufe bedrohen Banken, in: Handelsblatt vom 12.12.2007 44 Vgl. Balzli, B. / Hornig, F. / Pauly, C.: Amerikanischer Albtraum, in: Der Spiegel, 2007, Nr. 34, S. 65 f. 38


11

bezahlen.45 Da der Subprime-Markt der Auslöser war, wurde zuerst von einer Subprime-Krise gesprochen. Dieser Markt macht knapp 15 % des Hypothekenbestandes aus46, 71.800 private Kreditnehmer

erklärten

u.a.

in

Folge

der

Kreditkrise

im

November

2007

ihre

47

Zahlungsunfähigkeit. Das Volumen der risikobehafteten Kredite beläuft sich auf 400 Mrd. $.48 Die Rollenverteilung beim Kreditprozess birgt ebenso erhebliche Gefahrenpotentiale. Der eingeplante Weiterverkauf der Immobilienkredite verleitet die Banken dazu, ein geringeres Risikobewusstsein zu haben und diese wie einen durchlaufenden Posten zu behandeln. Die für die Früherkennung von Zahlungsschwierigkeiten wichtige persönliche Nähe ist zu weit entfernt. Dies erklärt auch das zu späte Herabsetzen von Bewertungen der Ratingagenturen. Basel I ermutigt die Banken, im größeren Maße risikoreiche Geschäfte zu tätigen. Eine höhere Kreditausfallrisikoabdeckung durch entsprechende Kapitalrücklagen war nicht vorgesehen. Somit konnten die Banken bei gleicher Eigenkapitalunterlegung höhere Risiken eingehen.49 Mit Basel II, welches spätestens im Jahr 2008 eingeführt wird, müssen höhere Kreditrisiken mit entsprechend höherem Eigenkapital der Banken unterlegt werden. Faktisch werden damit Kredite an Kunden mit geringer Bonität weniger angeboten, denn solche Kredite müssen mit höheren

Eigenmitteln

abgesichert

sein.

Die

USA,

Initiator

einer

Erneuerung

der

Bankverordnungen, verzögerten die Einführung von Basel II um ein Jahr.50

3.2.3 Folgen für den Finanzmarkt

Rund um den Globus, vor allem in den USA, meldeten Banken, welche dem Subprime-Segment Immobilienkredite zur Verfügung stellten, aufgrund der ausbleibenden Zahlungen, teilweise in Milliardenhöhe Verluste und Abschreibungen. Den Anfang machte New Century Financial, der zweitgrößte Hypothekenfinanzierer in den USA im Subprime-Markt, welcher einen Aktienkurseinbruch von 95 % verkraften musste und mittlerweile insolvent ist. Zwei in Schieflage geratene Hedge-Fonds der US-Investmentbank Bear Stearns spitzten die Krisenlage zu, nachdem sie sich mit CDO‘s verspekuliert hatten.51 Private und institutionelle Anleger zogen innerhalb kürzester Zeit erhebliche Beträge aus auslaufenden Verträgen aus Angst vor Verlusten vom Kapitalmarkt ab. Der Verkauf von Kreditforderungen aller Art (z.B. Fahrzeug-, Konsumenten-, Unternehmenskredite) ergab ein

45

Vgl. Hoffmann, C.: Die Lehren aus dem Desaster, in: Frankfurter Allgemeine Sonntagszeitung vom 23.12.2007 Vgl. Bundesministerium für Wirtschaft: a. a. O. S. 12 47 Vgl. o. V.: Bush präsentiert Subprime-Rettungsplan, in: Börsen-Zeitung vom 07.12.2007 48 Vgl. Balzli, B., Tietz, J.: Banken auf der Bremse, in: Der Spiegel, 2007, Nr. 49, S. 66 49 Vgl. Brauer, K.-U.: a. a. O. S. 493 50 Vgl. o. V.: Einführung von Basel II in den USA offen, in: Handelsblatt vom 08.11.2006 51 Vgl. Gerth, M.: Milliarden im Nebel, in: WirtschaftsWoche, 2007, Nr. 35, S. 88 46


12

Marktvolumen von neun Bio. €, in den USA wurden bspw. 50 % aller Hypothekenkredite verbrieft.52 Bei Zahlungsausfällen wurden die bereitgestellten Liquiditätslinien derjenigen Banken, welche Zweckgesellschaften außerhalb ihrer Bilanz gegründet haben, von den Finanzinvestoren in Anspruch genommen. Dies belastete die Banken schwer, weil ihre Garantien vielmehr vollwertige Kreditrisiken als bilanzielle Eventualverbindlichkeiten darstellten. Zweckgesellschaften konnten zudem das Verhältnis von guten und schlechten Krediten beim Kauf der Kreditpakete nicht direkt und auch nur sehr schwer indirekt erkennen. Ebenso die internationalen

Finanzinvestoren,

Zweckgesellschaften

in

ihre

Zweckgesellschaften

vertrauten

welche

Portfolios dem

die

verbrieften

genommen

schwierig

zu

hatten.

Hypothekenkredite

der

Diese

die

bestimmenden,

wie

auch

zumeist

guten

Klassifizierungen der Ratingagenturen. Die umfangreichsten und aktuellsten Informationen über den Kreditnehmer lagen jedoch immer noch bei der ausplatzierenden Bank.53 Das Rating besonders bei den CDO‘s rutschte stark bergab, es gab erhebliche Kursverluste und umfangreiche Abschreibungen.54 Die Brisanz für die internationalen Finanzmärkte wurde erhöht. Seit der Kreditkrise haben diese Papiere nur noch einen geringen Wert. Selbst Produkten mit Top-Bewertungen wird misstraut.55 Eine Krise im Banken-, Investoren- oder Immobilienmarkt löst schnell eine Kettenreaktion aus, da die Finanzmärkte weltweiten Interdependenzen unterliegen. Ein Liquiditätsproblem droht, da Banken ihre unter einem generellen Ausfallverdacht liegenden Forderungen weder am Kapitalmarkt platzieren können, noch zurückgezahlt bekommen.56 Vereinzelte Hedge-Fonds, mit dem Ruf auch in marktschwachen Phasen Geld für ihre Investoren zu erwirtschaften, schlossen umgehend ihre Fonds, damit die Anleger nicht ihre Gelder abziehen können. Der Markt für Anleihen der Zweckgesellschaften ist praktisch zusammengebrochen. Diese Vorgänge verunsichern Märkte zusätzlich, mangelndes Vertrauen in die Liquidität von Bürgern und Banken schwächen den Kredit- und Interbankenhandel (siehe Kapitel 4.1) immer mehr. Seit dem Abschwung auf dem Immobilienmarkt sind bereits hundert57 Hypothekenbanken, welche nicht ausreichend auf die Kreditwürdigkeit ihrer Kunden geachtet haben sowie mehrere Hedge-Fonds mit Kreditderivaten in den USA insolvent gegangen.58 Die Banken mussten bislang rund 100 Mrd. $ an Abschreibungen auf die verbrieften Anleihen und zweitklassigen 52

Vgl. Kollatz-Ahnen, M.: Lehren aus der Subprime-Krise für den Finanzmarkt, in: Börsen-Zeitung vom 15.12.2007 Vgl. Schmitt, C.: Falsche Ratings, in: WirtschaftsWoche, 2007, Nr. 34, S. 91 54 Vgl. Fischer, L.: Halb leer oder halb voll?, in: Immobilienwirtschaft, 2007/2008, Nr. 12/1, S. 32 55 Vgl. Gerth, M.: a. a. O. S. 86 f. 56 Vgl. Häring, N.: Nothelfer im Einsatz, in Handelsblatt vom 13.12.2007 57 Vgl. o. V.: Subprime-Krise wird zum Jobkiller, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 58 Vgl. Haimann, R.: a. a. O. S.32 53


13

Hypotheken bekannt geben.59 Analysten erwarten einen Anstieg auf bis zu 130 Mrd. $.60 Ein „teures“ Ende für das „billige“ Geld. Die Schicksale unterscheiden sich. Zahlreiche kleinere Banken gingen insolvent, die Großbanken schrieben für das vierte Quartal 2007 Rekordverluste. Goldman Sachs bildet eine Ausnahme. Entgegen den Branchenzahlen wies die weltgrößte Investmentbank einen Gewinn für das vierte Quartal aus. Goldman hatte die Hypothekenkrise vorhergesehen und auf einen Marktabschwung im Zusammenhang mit schlecht besicherten Immobilienkrediten gesetzt.61 Der größte US-Finanzkonzern Citigroup musste für das vierte Quartal 2007 einen Verlust in Höhe von 9,83 Mrd. $ ausweisen und 18,1 Mrd. $ abschreiben.62 Mehr als 130 Mrd. $ an Marktkapitalisierung vernichtete die Bank innerhalb eines Jahres.63 Die Zerschlagung des Konzerns ist bereits zu einer Option geworden.64 Die Investmentbank Merrill Lynch musste in Folge eines ähnlich hohen Rekordverlustes im vierten Quartal Abschreibungen in Höhe von 16,6 Mrd. $ tätigen. Ein einziges Quartal vernichtete das Buchwertwachstum von rund vier Jahren.65 Welche anderen Banken besonders betroffen sind, zeigt eine Übersicht in Anhang 4. Hohe Abschreibungen und mit fallenden Aktienkursen einhergehende Börsenverluste (siehe Anhang 3) der Finanzinstitute drücken die Stimmung auf dem Markt. Größere negative Überraschungen könnten das Vertrauen in die Fähigkeit der Banken zur Kreditvergabe weiter untergraben, die Furcht vor einer US-Rezession würde genähert werden.66 Die Krise forderte bislang weltweit 150.000 Arbeitsplätze in der Finanzbranche. Besonders stark betroffen ist der Hypothekenbereich mit 86.000 Stellenstreichungen, die Investmentbanken bauten 65.000 Stellen ab.67 Auch die Kreditversicherungen sind involviert. Etwa ein Drittel der versicherten ABS-Kredite (nicht nur Immobilienkredite) im Wert von 2.400 Mrd. $ fällt aus. Bisher musste der Branchenführer

Ambac

5,4

Mrd.

$,

MBIA

3,3

Mrd.

$

abschreiben,

weiterer

Wertberichtigungsbedarf ist wahrscheinlich.68 Die branchenmäßig dünne Eigenkapitaldecke wird hierdurch stark belastet. Kapitalspritzen sollen diese stärken, auch um derzeitige Topbonitätsnoten weiterhin behalten zu können.69 Denn die Absicherung der Garantiegeber 59 Vgl. Guha, K. / Tatje, C. / Schrörs, M.: US-Notenbank ruft Politik zu Hilfe, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 60 Vgl. Sender, H. / Tatje, C. / White, B.: Großbanken ringen um Kapital, in: Financial Times Deutschland vom 14.01.2008 61 Vgl. Buchter, H. / Tatje, C.: Goldmans Ausblick enttäuscht, in: Financial Times Deutschland vom 19.12.2007 62 Vgl. o. V.: Citigroup braucht 14,5 Mrd. Dollar, in: Börsen-Zeitung vom 16.01.2008 63 Vgl. Buchter, H. / Lebert, R. / Tatje, C.: Banken schockieren Finanzmärkte, in: Financial Times Deutschland vom 16.01.2008 64 Vgl. Piper, N.: Stunde der Wahrheit, in: Süddeutsche Zeitung vom 16.01.2008 65 Vgl. o. V.: Wenn’s nur die Abschreibungen wären, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 66 Vgl. Tatje, C. / Sender, H. / White, B.: a. a. O. 67 Vgl. o. V.: Kreditkrise vernichtet 150 000 Arbeitsplätze, in: Financial Times Deutschland vom 14.01.2008 68 Vgl. Osman, Y.: Bondversicherer zittern um Ratings, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 69 Vgl. Osman, Y.: Bondversicherer buhlt um Kapital, in: Financial Times Deutschland vom 17.01.2008


14

überträgt das Rating auf die Bonds. Nur dadurch erhielten manche Verbriefungen erstklassige Bonitätsnoten. Der Wert der Papiere würde bei einer Abstufung stark gemindert werden. Ohne die bisherigen Spitzenratings wäre das Geschäftsmodell nicht überlebensfähig. Großbanken und Großinvestoren müssten anstehende Verluste selbst tragen, falls die Versicherer mangels Kapital nicht dafür aufkommen können.70 Ankündigungen der Ratingagenturen, den gesamten Sektor überprüfen zu wollen, ließen die Aktienkurse stark fallen (siehe Anhang 5). Seit Mai hat die Aktie von Ambac rund 95 Prozent verloren, die Ankündigungen ließen die Börsenwerte um zeitweise zwei Drittel verlieren.71

3.3 Gefahren des Finanzmarktes

Hohe Renditeerwartungen des Finanzmarktes, die mit klassischen Geschäften nicht zu erzielen sind, verführen diesen in Kredite geringerer Qualität zu investieren. Hiermit einhergehende höhere Risiken bringen höhere Zinsen. Die Fakten und damit verbundenen Gefahren sind allen bekannt. Doch solange jeder seine Rendite bekommt werden diese vernachlässigt. Den Finanzmarkt interessiert es nicht, ob der einzelne Kreditnehmer seinen Kredit zurückzahlen kann, sondern dafür, wie die Kreditströme maximiert werden können. Der Verbriefungsmarkt von Krediten mit seinen strukturierten Produkten ist relativ unbekannt. Den vielen jungen Bankern fehlt es zudem an Erfahrung, sie haben noch nie eine Krise oder Rezession miterlebt. Verlockenden Renditen wussten sie nicht zu widerstehen.72 Die Topmanager werden am Unternehmenserfolg wie z.B. einen steigenden Aktienkurs gemessen und beteiligt. Das Streben nach möglichst hohen Gehältern fördert unüberlegte Handlungen, welche einzig dem Ziel der Renditesteigerung dienen.73 Die Politik hat bisher noch kein Regelwerk geschaffen, welches Transparenz in die Geschäftswelt der Banken und Unternehmen bringt. Der ethisch-gesellschaftliche Gegenpol zur grenzenlosen Gier fehlt. Während Manager trotz (mitverschuldeter) Krisen finanziell „belohnt“ werden, erhalten Mitarbeiter ihre Kündigung.

70 Vgl. Hajek, S. / Reimer, H. / Schuermann, C. / u. a.: Finanzkrise: Jetzt geht’s erst richtig los, in: WirtschaftsWoche, 2007, Nr. 49, S.158 71 Vgl. Osman, Y.: Bondversicherer zittern um Ratings, a. a. O. 72 Vgl. Tuffin, D.: Eher ein psychologisches Problem, in: Immobilienwirtschaft, 2007, Nr. 11, S. 15 73 Vgl. Bayer, T.: Gierig, zynisch, selbstgerecht, in: Financial Times Deutschland vom 18.12.2007


15

3.4 Verantwortliche der Krise

Banken haben durch ihre lockere und aggressive Immobilienkreditvergabe in den USA die Hypothekenkrise ins Rollen gebracht. Hätten diese den klassischen Kundenbeziehungen nach, insbesondere die risikoreichen, Kreditforderungen in ihren Bilanzen behalten und nicht kurzsichtig an den weltweiten Finanzmarkt weitergereicht, wären die Probleme innerhalb der Beziehung Subprime-Markt - Bank geblieben. Das letztendlich die globalen Finanzmärkte davon betroffen wurden, lag nicht nur an den Banken. Die Marktteilnehmer, die den Verbriefungsmarkt dankend aufnahmen und somit ebenfalls für immer neuere und kompliziertere Finanzprodukte gesorgt haben, tragen eine Mitverantwortung. Das Risiko wurde immer intransparenter und überforderte das Risikomanagement der Finanzinstitute. Finanzinvestoren hielt es dennoch nicht davon ab, diese Papiere zu kaufen und sie bei Geschäftseinbrüchen schnellstens wieder zu verkaufen.74 Die Ratingagenturen kamen ihren Anspruch, zeitnah und umfassend zu beobachten wegen ihrer Distanz zu den Kreditnehmern nicht nach. Viele Kredite wurden wie bei der IKB (Kapitel 5.1) zu gut eingestuft und die Liquidität des Verkäufers zu wenig beachtet.75 Auch das regulatorische System Basel I mit ihren untätigen Aufsichtsbehörden hat versagt. Zur Vergabe risikoreicherer Kredite wurde regelrecht ermutigt, da diese nicht mit höherem Eigenkapital unterlegt werden mussten. Die Zinssenkungen der Fed bis zum Rekordtiefstand auf einen Prozent im Juni 2003 versorgten den Finanzmarkt großzügig mit Liquidität und ermutigten, expansive Marktpolitik zu betreiben.

4 Auswirkungen und Maßnahmen

Die unterschiedlichen Meldungen in den Medien im Zuge der Krise zeigen, dass die Ereignisse mehr als nur den Immobilienmarkt tangieren. Im Folgenden wird erläutert, welche Märkte noch vom Sog der Krise betroffen sind. Panik, Angst, Misstrauen und Kettenreaktionen sind dabei keine Fremdwörter. Anschließend werden mehrere mögliche Maßnahmen für die USA seitens der Zentralbank und der Regierung genannt, welche die Märkte und damit die Konjunktur wieder beruhigen könnten.

74 75

Vgl. Narat, I.: Finanzkrise fordert Tribut, in: Handelsblatt vom 08.11.2007 Vgl. Hagedorn, D.: a. a. O. S. 26


16

4.1 Auswirkungen auf die betroffenen Märkte

Die Finanzmärkte befinden sich in einer Abwärtsspirale: Nach dem Platzen der Spekulationsblase

sinkt

in

den

USA

mit

dem

Immobilienpreisverfall

und

den

Zahlungsschwierigkeiten der Kreditnehmer auch der Wert der betroffenen Banksicherheiten sukzessive. Die Banken müssen teilweise im hohen milliardenstelligen Bereich Abschreibungen vornehmen, die Eigenkapitaldecke wird hierbei stark belastet. Das von der jeweiligen Finanzaufsicht und den Regelungen in Basel I geforderte Minimum an Eigenkapital der Banken bei Geschäftsabschlüssen, zum eigenen Schutz und dem der Gläubiger, droht unterschritten zu werden. US-Analysen ergaben, dass sich die Abschreibungen auf Papiere, welche im Zusammenhang mit dem Subprime-Krediten stehen, auf weltweit insgesamt 1.000 Milliarden $ summieren könnten.76 Die Folgen: Finanzinstitute vergeben weniger Kredite und die Konditionen hierfür steigen, nicht nur die Hypothekenzinsen bei der Immobilienfinanzierung (für Letztere zeigt Anhang 6 einen Verlauf). Die Liquiditätsverknappung führt zu einer steigenden Zahl von Insolvenzen besonders beim Mittelstand.77 Die Zinserhöhungen werden die Haushalte finanziell belasten, ein weiterer Konjunkturdämpfer. Vor allem der Handel und der Dienstleistungssektor sind von der zurückgehenden Kreditvergabe betroffen. Diese nehmen besonders die im Schnitt um 1 % (auf ca. 4,7 %) gestiegenen kurzfristigen Kredite auf, welche damit teurer als langfristige werden (inverse Zinsstruktur).78 Ebenso müssen geplante Investitionen der Unternehmen verschoben werden, der Häuserbau kommt nicht zuletzt mangels Nachfrage zum Erliegen. Der Konsum, sowohl der Subprime-Haushalte als auch derer, welche ihren Konsum bislang über Kredite finanzierten, ist stark rückläufig.79 Neben der Kaufkraft ist auch die zu 70 % vom Konsum80 abhängige US-Konjunktur geschwächt, was wiederum die Realwirtschaft massiv zu spüren bekommt. Die Zwangsverkäufe erhöhen sich, jedoch werden die Kreditinstitute bei fallenden

Immobilienpreisen

finanziell

wenig

befriedigt.81

Bisher

kam es

800.000

Zwangsversteigerungen, 3,5 Mio. geschätzte Zahlungsausfälle würden diese Zahl steigen lassen.82 Eine langwierige Korrektur am Immobilienmarkt führt zu neuen Bewertungen der Eigenheime. Auch die Baufirmen und Häuserspekulanten geraten in Schwierigkeiten, zahlreiche Arbeitsstellen 76

werden

ebenso

wie

in der Industrie mangels Immobilien – bzw.

Vgl. Hajek, S. / Reimer, H. / Schuermann, C. / u. a.: a. a. O. Vgl. Böhmer, R. / Heise, S. / Klesse, H.-J. / u.a.: Zwei Klassen, in: WirtschaftsWoche, 2007, Nr. 35, S. 96 78 Vgl. Balzli, B., Tietz, J.: a. a. O. S. 67 79 Vgl. Fricke, T. / Kaelble, M. / Kühnlenz, A.: Konjunktur für Panikschübe, in: Financial Times Deutschland vom 11.01.2008 80 Vgl. Esterházy, Y. / Henry, A. / Kamp, M. / u. a.: Im selben Boot, in: WirtschaftsWoche, 2008, Nr. 1/2, S. 93 81 Vgl. Lemm, K.: Ein ganzes Haus für 2500 Dollar, in: Stern-Journal, 2007, Nr. 42, S. 40 ff. 82 Vgl. New York Times: Show Us the Mortgage Relief, Online im Internet, http://www.nytimes.com/2007/12/09/opinion/09sun1.html?_r=2&ref=opinion&oref=slogin&oref=slogin v. 09.12.2007, Abfrage vom 31.01.08 77


17

Konsumgüternachfrage gestrichen. Die Arbeitslosenquote ist bereits von 4,7 auf 5,0 % gestiegen, die Tendenz ist weiter steigend.83 Für vorherige Arbeitslose wird es zunehmend schwieriger eine neue Einstellung zu bekommen, die Spirale führt immer weiter abwärts. Die aufkommenden Abwärtstrends veranlassen die Marktteilnehmer, ihre Risikoneigung bei unsicheren Finanzmarktprodukten zu reduzieren und sich auf sichere und liquide Anlagen in konjunkturunabhängigeren Wirtschaftssektoren zu konzentrieren. Vertrauen zwischen den Banken ist kaum vorhanden. Keiner weiß, wer wie stark betroffen ist, selbst innerhalb der Banken ist dies unklar, was laufende Wertberichtigungen zeigen.84 Dadurch steigen die kurzfristigen Zinsen bspw. für den Interbankenhandel, bei dem sich Banken untereinander kurzfristig für einen kurzen Zeitraum Geld leihen, deutlich an. Die Liquidität könnte darüber hinaus belastet werden, dass Kunden ihre Einlagen aus Investmentfonds abziehen. Betroffen davon sind die mit Hypothekenforderungen schlechter Kreditqualität unterlegten ABS-Fonds. Anleger ziehen ihr Geld aus diesen Fonds, mögliche Investoren fordern höhere Zinsen, Risikoprämien und Rabatte bei Geschäftsabschlüssen. Nicht mehr berechenbare Fondswerte werden von den Anbietern geschlossen, ansonsten hätten diese zu niedrigen Kursen verkaufen müssen. Die Vorgänge haben die Unsicherheit auf dem Markt verstärkt und sämtliche ABS-Fonds befallen. Der Börsenkurs der betroffenen Banken sinkt seit Ausbruch der Hypothekenkrise bedenklich.85 Weltweit sind zahlreiche Aktienverkäufe von Finanzwerten zu beobachten. Die Angstverkäufe von Anlegern wirken sich besonders auf die japanische Währung aus. Investmentbanken, welche Geschäfte über Carry Trades finanzieren, ziehen sich aus dieser Möglichkeit Geld zu verdienen zurück. Der Verkauf der aufgenommenen Währung hat eine Aufwertung des japanischen Yen zur Folge.86 Dadurch werden Exporte teurer, der Konsum der US-Verbraucher dürfte auch unter diesem Aspekt zurückgehen.87 Ein Drittel der japanischen Volkswirtschaft wäre davon betroffen. Auswirkungen auf die Weltwirtschaft wären zu erwarten, da Japan hinter den USA die zweitgrößte Volkswirtschaft der Welt hat.88 Die psychologische Komponente für die Märkte ist daher nicht zu vernachlässigen. Die Dimension des Ausmaßes in den aktuellen Krisenherden ist bisher nicht bekannt, was Unsicherheit, Misstrauen und möglicherweise Panik hervorbringt. Unüberlegte Handlungen würden die Probleme eher noch vergrößern.89

83

Vgl. Kühnlenz, A.: US-Industrie verbreitet Hoffnung, in: Financial Times Deutschland vom 17.01.2008 Vgl. Steltzner, H.: Die Vertrauenskrise, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung vom 23.01.2008 85 Vgl. o. V.: Besorgte Anleger, in: Capital, 2007, Nr. 16, S. 120 86 Vgl. Osman, Y.: Risikoscheu beflügelt Yen, in: Financial Times Deutschland vom 16.01.2008 87 Vgl. Cünnen, A. / Eberle, M. / Wiede, T. / u. a.: a. a. O. 88 Vgl. Mayer-Kuckuck, F.: Subprime-Krise treibt Yen, in: Handelsblatt vom 16.08.2007 89 Vgl. Tuffin, D.: a. a. O. S. 15 84


18

Die vermutlich länger gedämpfte amerikanische Konjunktur wird die Weltwirtschaft, verstärkt durch einen hohen Ölpreis und einen schwachen Dollar, langsamer wachsen lassen.90 In solchen Phasen ist es Aufgabe der Zentralbanken kurzfristige Liquiditätshilfen anzubieten. Ohne solche Hilfen würden einige Bankschalter schließen müssen, ein heutzutage unvorstellbarer Vorgang.

4.2 Maßnahmen der Federal Reserve

Die Zentralbanken haben die Möglichkeit in den Geldmarkt einzugreifen. Ihre Zinssenkungen dienen dazu, die Kreditvergabe zu beleben und damit verloren gegangenes Vertrauen auf dem Finanzmarkt wieder herzustellen. Der einem variablen Zins unterliegende Subprime-Markt profitiert davon besonders. Als zusätzliches Instrument der Liquiditätsversorgung hat die Fed eine bis Ende Januar 2008 dauernde regelmäßige Versteigerung von Krediten eingeführt, damit die Banken die Aktivseite ihrer Bilanz refinanzieren können.91 Dass die Maßnahmen nicht immer zum gewünschten Erfolg führen zeigt die Grafik in Anhang 7. Börsenkurse spiegeln Maßnahmen der Zentralbanken manchmal kontrovers wider, nicht immer reagiert die Volkswirtschaft wie erhofft. Die Banken nutzen die vergangenen Zinssenkungen der Fed nicht wie gedacht, um vermehrt Kredite zu vergeben, sondern um bevorstehende Kreditausfälle abzudecken.92 Der Chef der US-Notenbank, Ben Bernanke, deutet deshalb eine starke Zinssenkung in absehbarer Zeit an, um das Wachstum zu stützen. Experten gehen von einer Senkung auf 3,5 % bis Mitte 2008 aus.93 Dagegen ist sich die EZB unter der Führung von Jean-Claude Trichet über ihren weiteren Kurs unsicher. Auf der einen Seite verhindert das Risiko einer dauerhaft hohen Inflation eine Senkung des Leitzinses sowie eine Erhöhung der Geldmenge, auf der anderen Seite verhindert das Risiko einer Wachstumsschwäche eine Anhebung des Leitzinses.94 Dass eine lang anhaltende Niedrigzinspolitik in den USA ein gewichtiger Grund für die Hypothekenkrise war, sollte dabei beachtet werden. Die Fed stellt auch Überlegungen an, die Finanzierungspraktiken der Banken strenger zu regulieren. ARM-Darlehen, bei denen nach zwei zinsfreien Jahren der Hypothekenzins dem Leitzins variabel angepasst wird, gilt besonders Augenmerk. Ziel ist eine verantwortungsvoller durchgeführte Hypothekenkreditvergabe und Bonitätsprüfung.95

90

Vgl. Marschall, B.: Glos erwartet 1,8 % Wachstum, in: Financial Times Deutschland vom 14.01.2008 Vgl. o. V.: Notenbanken springen in die Bresche, in: Handelsblatt vom 13.12.2007 92 Vgl. Johannsen, K.: Druck auf CP-Markt wächst, in: Börsen-Zeitung vom 20.12.2007 93 Vgl. Kühnlenz, A.: Aktienverluste verdüstern Aussicht, in: Financial Times Deutschland vom 14.01.2008 94 Vgl. o. V.: Geldpolitik in schwierigem Fahrwasser, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung vom 08.01.2008 95 Vgl. Osman, Y.: Fed verschärft Regeln für Hypotheken-Kredite, in: Financial Times Deutschland vom 19.12.2007 91


19

4.3 Maßnahmen der amerikanischen Regierung

Von der Regierung beauftragte Unternehmen bieten einkommensschwächeren Haushalten zum Eigenheimbau niedrige Zinssätze an. Das bekannteste Unternehmen, Fannie Mae, kauft Hypothekenbanken Kredite ab und schafft dadurch neuen Spielraum für die Kreditschöpfung. Wie die Zweckgesellschaften emittiert Fannie Mae auf dem Sekundärmarkt die Forderungen in Form von Wertpapieren, die letztlich durch die entsprechenden Häuser besichert sind. Auch diese Hypothekenfinanzierer leiden unter den Folgen der Hypothekenkrise.96 Rivale Freddie Mac erwartet bspw. Zahlungsausfälle in Höhe von zehn bis zwölf Mrd. $.97 Ben Bernanke forderte unlängst die Politik auf, die Wirtschaft durch fiskalische und monetäre Impulse gezielt zu stützen.98 Es scheint, als ob die Reserven der Zentralbank erschöpft seien. Ein angestrebtes, rund 100 Mrd. $ umfassendes, antizyklisches Konjunkturpaket soll helfen, eine möglich gewordene Rezession abzuwenden.99 Die Regierung unter George W. Bush will über befristete Steuersenkungen und zusätzlichen Zahlungen von bis zu 800 Dollar an jeden Steuerzahler die Konjunktur unterstützen. Diese Maßnahmen sollen auch dazu dienen, dass einkommensschwächere Haushalte die Energiekosten, welche im Zuge des hohen Ölpreises weltweit gestiegen sind, tragen können. Mit den Hypothekenbanken wurde für insgesamt 1,2 Mio. Hausbesitzer ein fünfjähriges Zinsmoratorium vereinbart, womit auf die vertraglich vorgesehenen

Zinserhöhungen

verzichtet

wird.100

Auch

im

Rahmen

der

US-

Präsidentschaftswahl rückt die aktuelle Wirtschaftslage des Landes als Wahlkampfthema in den Blickpunkt.101 Die anvisierten 100 Mrd. $ entsprechen jedoch nicht einmal einem Prozent der Haushaltseinkommen. Vielmehr würde die langfristige Haushaltskonsolidierung gefährdet werden, im Endeffekt hätte sich der Schaden vergrößert.102 Ebenso wird das Zinsmoratorium nach Meinung unabhängiger Ökonomen wesentlich uneffektiver sein als vom Staat angenommen.103 Den Wirtschaftskreislauf schneller und effektiver ankurbeln könnte eine finanzielle Erhöhung der

96

Arbeitslosenunterstützung

sowie

Steuererleichterungen

für

einkommensschwache

Vgl. Ziener, M.: US-Politiker streiten über Finanzkrise, in: Handelsblatt vom 30.08.2007 Vgl. o. V.: Freddie Mac: Ausfälle in Milliardenhöhe, in: Handelsblatt vom 12.12.2007 98 Vgl. Guha, K. / Tatje, C. / Schrörs, M.: a. a. O. 99 Vgl. Riecke, T.: Nothelfer Staat, in: Handelsblatt vom 18.01.2008 100 Vgl. Riecke, T.: Zinspause für Hausbesitzer, in: Handelsblatt vom 07.12.2007 101 Vgl. Schäfer, U.: Bush: 150 Milliarden Dollar gegen Krise, in: Süddeutsche Zeitung vom 19.01.2008 102 Vgl. Riecke, T.: Nothelfer Staat, a. a. O. 103 Vgl. De Thier, P.: Bush kämpft gegen Immobilienkrise, in: Finanz und Wirtschaft, 2007, Nr. 96, S. 40 97


20

Schichten. Abschreibungen von Unternehmen sollten für begrenzte Zeit begünstigt sein, damit diese den Anreiz haben, ihre geplanten Investitionen vorzeitig zu tätigen.104 Ende Dezember 2007 ist ein Plan des amerikanischen Finanzministeriums von einem milliardenschweren Rettungsfonds für angeschlagene Zweckgesellschaften gescheitert. Die Nachfrage der Banken war nicht groß genug, um das angestrebte Volumen zwischen 75 und 100 Mrd. $ zu erfüllen. Der Superfonds sollte die Kreditmärkte stabilisieren. Einige Institute verweigerten die Teilnahme, da sie nicht für die Risiken ihrer Konkurrenten einspringen wollten. Stattdessen übernahmen die Banken ihre Zweckgesellschaften in die eigenen Bücher.105

5 Situation in Deutschland und Europa 5.1 Unmittelbare Folgen

Schwache

Margen

im

Heimatmarkt

bei

Kreditgeschäften

sowie

der

zunehmende

Wettbewerbsdruck treiben deutsche Banken in andere internationale Märkte. Dort erreichbare höhere Erträge beinhalten höhere Risiken, welche in den Bilanzen nicht ausreichend abgesichert worden sind.106 2007 wurde in Deutschland mit 106,3 Mrd. $ forderungsbesicherten Schuldverschreibungen über 60 % mehr an Volumen ausgegeben als ein Jahr zuvor.107 Schätzungen nach beträgt das europäische Volumen dieser Finanzprodukte 760 Mrd. Dollar.108 Auch in Deutschland gab es Opfer der Hypothekenkrise. Die mittelständische IKB und die Sachsen LB haben eigene Zweckgesellschaften gegründet, die im großen Umfang Immobilienkredite von den US-Banken gekauft haben. Die vermeintlichen Vermögen summierten sich auf 173 Mrd. Euro.109 In Folge der Krise konnten die angekauften hochriskanten Hypothekenforderungen nicht mehr am Geldmarkt refinanziert werden. Somit wurden die eingeräumten Kreditlinien der Banken für die Verluste der Investoren herangezogen.110 Ein 5,8 Mrd. Euro hohes Rettungspaket gestemmt von der staatlichen Förderbank KfW als Hauptaktionärin sowie Sparkassen und privaten Instituten verhinderte die Insolvenz der Düsseldorfer Mittelstandsbank IKB und verschonte deren Anleger. Das Verlustrisiko wurde auf das Doppelte des Eigenkapitals beziffert und das obwohl Ratingagenturen dieses Risiko mit der 104

Vgl. Müller, U.-H. / Tatje, C.: Enttäuschung über Bushs Wirtschaftshilfe, in: Financial Times Deutschland vom 21.01.2008 105 Vgl. Tatje, C.: Superfonds für SIVs kommt doch nicht, in: Financial Times Deutschland vom 27.12.2007 106 Vgl. Hagedorn, D.: a. a. O. S. 20 f. 107 Vgl. Bastian, N.: a. a. O. 108 Vgl. o. V.: Geldmarktpapiere von Firmen unter Druck, in: Handelsblatt vom 17.08.2007 109 Vgl. Hajek, S. / Reimer, H. / Schuermann, C. / u. a.: a. a. O. S. 156 110 Vgl. Fischer, L.: a. a. O. S. 32


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bestmöglichen Bewertung AAA beurteilten.111 Eine angemessene Risikovorsorge hat demnach nicht stattgefunden. Die KfW will ihre Anteile am Sanierungsfall schnellsten abstoßen. Die Sachsen LB ist in einem Notverkauf an die LBBW (Landesbank Baden-Württemberg), welche ebenfalls mit 800 Mio. €112 durch die Finanzkrise belastet wurde, gegangen. Zuvor rettete die Sparkassenorganisation mit einer Kreditlinie in Höhe von 17,3 Mrd. € die sächsische Landesbank vor der Schließung. Das Land Sachsen hinterlegte eine Bürgschaft von 2,75 Mrd. € für mögliche Zahlungsausfälle. Für weitere Zahlungsausfälle haften die LBBW und die übrigen Landesbanken.113 Vor den Filialen der britischen Hypothekenbank Northern Rock spielten sich geschichtsträchtige Bilder ab wie sie in der heutigen Zeit nicht mehr für möglich gehalten wurden. Es bildeten sich ängstliche Kundenschlangen, die um ihre Einlagen fürchteten, weil Kredite über den Kapitalmarkt refinanziert wurden (siehe Anhang 9). Inzwischen stützte die Bank of England Northern Rock finanziell und verhinderte somit eine Insolvenz.114 Aus der bereits hingewiesenen Übersicht in Anhang 4 gehen auch diejenigen deutschen und europäischen Banken hervor, welche im Zuge der Krise rote Zahlen geschrieben haben. Die Hypothekenkrise blieb auch für die an den Börsen gehandelten Unternehmen nicht ohne Folgen. Besonders betroffen waren die Werte der Immobilienfinanzierer. Der Dax-Konzern Hypo Real Estate (HRE) verlor, nachdem eine 390 Mio. € Abschreibung auf CDO-Bestände mit Subprime-Krediten und eine Dividendenkürzung bekannt gegeben wurde, innerhalb von Minuten 2,36 Mrd. € an Börsenwert115 äquivalent zu einem Aktienkurseinbruch um 32,9 % (siehe Anhang 8).116 Zuvor ließ der Konzern verlauten, dass die Kredit- und Immobilienkrise den Immobilienfinanzierer nicht berühre. Nach dem Absturz deckte sich ein Teil der Führungsetage mit den günstig gewordenen Aktien ein. Die Vorgehensweise von HRE steigert das Misstrauen gegenüber Banken zusätzlich.117 Die Bankenkrisen in Großbritannien und Deutschland sind Beleg für eine Verflechtung europäischer Volkswirtschaften und Börsen mit den USA. Exportorientierte Dax-Werte mit starkem US-Geschäft wie Continental oder Henkel haben in 2007 kaum zugelegt. Die Wachstumsprognosen für das deutsche BIP wurden von ehemals 2,5 auf 1,5 bis 1,8 % nach unten revidiert.118 Die Politik will daher Maßnahmen ergreifen, die für mehr Transparenz und

111

Vgl. Fischer, L.: a. a. O. Vgl. Bergermann, M.: Kaum kalkulierbar, in: WirtschaftsWoche, 2007, Nr. 49, S. 82 113 Vgl. Drost, F.-M.: Schlussakt für die Sachsen LB, in: Handelsblatt vom 21.12.2007 114 Vgl. Hoffmann, C.: a. a. O. 115 Vgl. Buchter, H. / Lebert, R. / Tatje, C.: a. a. O. 116 Vgl. Lebert, R.: Hypo-Chef Funke büßt Vertrauen ein, in: Financial Times Deutschland vom 16.01.2008 117 Vgl. Fromm, T. / Hesse, M. / Nohn, C.: Absturz ohne Ankündigung, in: Süddeutsche Zeitung vom 16.01.2008 118 Vgl. Zydra, M.: Amerika nimmt den Schwung, in: Süddeutsche Zeitung vom 16.01.2008 112


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Offenheit auf den Finanzmärkten sorgen, zudem sollen die Ratingagenturen mehr und besser beaufsichtigt werden.119

5.2 Unterschiede in der deutschen Baufinanzierung

Potentielle

Gefahren

auf

dem

deutschen

Immobilienmarkt

werden

durch

die

Kreditvergabepolitik der Banken stark begrenzt. Ein boomender Markt ist nicht vorhanden, Spekulationen bleiben somit aus. Deutsche Wohnimmobilien werden bei Banken als sehr gute Sicherheit gerne genommen. Im Vergleich zu den USA sind die nationalen Banken jedoch vorsichtiger und konservativer bei der Kreditvergabe. Bei den Kreditvergaberichtlinien berechnen die Banken die monatliche Belastung konservativ auch die einzubringenden Immobilien werden vorsichtig bewertet. Da die meisten deutschen Wohnimmobilien seit 15 Jahren keine Preiszuwächse zu verzeichnen haben, sind diese ohnehin eher unterbewertet. In Deutschland werden fast nur langfristige Kredite mit festgeschriebenen Zinsen vergeben. Bei mangelnden Eigenkapital wird vermehrt auf sicheres Einkommen geachtet und die Immobilien noch stärker konservativ bewertet. Die gegenwärtigen Zinsen für Baugeld sind historisch betrachtet sehr niedrig, was die Nachfrage im Inland steigen lassen könnte.120 Der deutsche Immobilienmarkt hat großes Potential, denn die einheimischen Banken fordern bei der Kreditvergabe mindestens 20 % Eigenkapitalquote. Deshalb besitzen nur 43% ein eigenes Haus oder eine Wohnung. Ausländische Internetbanken und Dienstanbieter wollen daher vermehrt über Vollfinanzierungen auf diesen Markt dringen.121 In Spanien, Irland oder Großbritannien werden Quoten von über 75% erreicht.122 In diesen Ländern haben Spekulationen die Immobilienpreise in die Höhe getrieben. Ein Preisverfall beträfe 44 Millionen Spanier mit einer Gesamthypothekensumme von 1.000 Mrd. €.123 Die Nervosität vor der Korrektur steigt. In Spanien schloss 2007 bereits jede zweite der insgesamt 80.000 Immobilienagenturen.124

119

Vgl. Schrörs, M.: Finanzminister wollen rasch auf Krise reagieren, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 120 Vgl. Haselsteiner, R.: Was bedeutet die US-Hypothekenkrise für deutsche Baufinanzierungskunden wirklich?, Online im Internet, http://www.interhyp.de/interhyp/us_special.html?_via=500701, Abfrage vom 31.01.08 121 Vgl. Reents, H.: Ohne Eigenkapital ins eigene Heim – Immer mehr Banken bieten 100-%-Finanzierungen an, in: Börsen-Zeitung vom 15.06.2007 122 Vgl. Lachnit, S.: Vollfinanzierungen – ein neues Produkt im Finanzverbund, in: Immobilien & Finanzierung - Der langfristige Kredit, 2007, Nr. 11, S. 380 123 Vgl. Henry, A. / Müller, S. / Riedl, A.: Die Luft abgelassen, in: WirtschaftsWoche, 2007, Nr. 34, S. 91 124 Vgl. o. V.: Subprime-Krise wird zum Jobkiller, a. a. O.


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6 Ausblick für den globalen Finanzmarkt

Das volle Ausmaß wird voraussichtlich erst mit Veröffentlichung der Bankbilanzen im zweiten Quartal 2008 deutlich werden. Dann sind die Jahresabschlüsse von Wirtschaftsprüfern streng durchleuchtet worden.125 Das eine Rezession in den USA möglich ist wird ebenso wenig bezweifelt wie ein bislang größtenteils fremdfinanzierter Konsumrückgang.126 Die Sparquote liegt bei minus 0,5 %, ein Anstieg auf 2,4 % würde einen Konsumverzicht von 300 Mrd. $ ergeben, äquivalent zu zwei Prozent des Bruttoinlandsprodukts.127 Vergleiche in den Anlagen 10 und 11 deuten das mögliche Ausmaß an. Danach ist Kalifornien genauso wirtschaftsstark wie Frankreich und Wal-Mart’s Jahresumsatz von 351 Mrd. $ vergleichbar mit Österreich, jeweils gemessen am BIP. Der größte Einzelhändler der Welt importiert dabei mehr chinesische Waren als Deutschland.128 Die gesamte US-Wirtschaft macht 30 % der globalen Ökonomie aus.129 Die Schwellenländer haben sich noch nicht in dem Maße vom US-Markt abgekoppelt, um eine mögliche Rezession in den USA zu kompensieren. 20 % aller asiatischen Exporte werden in den USA abgesetzt, eine Rezession könnte Asien stark belasten.130 Auch ein Dominoeffekt ist denkbar: Schwellenländer wie China bräuchten weniger zu produzieren, was sich bspw. auf dem europäischen Maschinenbaumarkt auswirken würde.131 Das Wachstum in diesen Ländern würde gebremst werden. Bisher exportierte Überkapazitäten könnten nicht mehr abgesetzt werden. Ebenso betroffen ist Japan, dessen Exporte zu 23 % in die USA gehen. Ein Drittel aller börsennotierten Konzerne hängt vom Auslandsgeschäft ab.132 Nach zuvor 2,3 % Wachstum gehen pessimistische Volkswirte von einem Abfall auf einen Prozent aus nachdem die Ausfuhren nach Nordamerika seit einem Jahr stagnieren.133 Kontrovers wird über die Rolle der Staatsfonds diskutiert, die krisenbedingt vermehrt in den Fokus rücken. Ihre Kapitalspritzen in Milliardenhöhen sollen helfen, das Finanzsystem zu stabilisieren und die Volkswirtschaft vor Inflation zu schützen. Die Öffentlichkeit begegnet diesen Staatsfonds mit Misstrauen, unterstellte Machtinteressen und Renditetracht nähren das Empfinden einer negativen Einflussnahme.134 Woher die mächtigen Kapitalgeber kommen zeigt eine Grafik in Anhang 12. 125

Vgl. Achleitner, P.: Die Stunde der Schnäppchenjäger, in: Handelsblatt vom 03.12.2007 Vgl. Balzli, B. / Hornig, F. / Pauly, C.: a. a. O. S. 64 127 Vgl. o. V.: Die vage Hoffnung auf den US-Staat, in: Financial Times Deutschland vom 17.01.2008 128 Vgl. Esterházy, Y. / Henry, A. / Kamp, M. / u. a.: a. a. O. S. 93 129 Vgl. Zydra, M.: a. a. O. 130 Vgl. o.V.: Subprime-Krise belastet Singapur, in: Spätausgabe Financial Times Deutschland vom 02.01.2008 131 Vgl. Kölling, M. / Müller, U.-H.: Japan schlittert an Rezession vorbei, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 132 Vgl. Esterházy, Y. / Henry, A. / Kamp, M. / u. a.: a. a. O. S. 94 133 Vgl. Kölling, M. / Müller, U.-H.: a. a. O. 134 Vgl. From, B.: Staatsfonds stabilisieren das Finanzsystem, in: Süddeutsche Zeitung vom 03.01.2008 126


24

Vorwiegend ostasiatische Staatsfonds nutzen die Hypothekenkrise als Möglichkeit, in wandelbare Vorzugsaktien der finanziell angeschlagenen Banken zu investieren.135 Die Konditionen sind für die dringend benötigten Kapitalgeber äußerst günstig. Anhang 13 zeigt eine Übersicht über die bisherigen Kapitalspritzen für Banken. Dass die großen US-Banken weiterhin auf Suche nach Kapitalspritzen ausländischer Staatsfonds sind, wirft unweigerlich die Frage auf, wie stark ihre Bilanzen tatsächlich belastet sind.136 Die Hypothekenkrise beeinträchtigt auch Private Equity Deals, welche in der Vergangenheit größtenteils fremdfinanziert wurden (Fremdkapitalquoten von mehr als 80 %137). Die zu erwartende vorsichtigere Kreditvergabe sowie der schwierigere Verkauf von Verbriefungen werden den Eigenkapitalanteil an künftigen Transaktionen steigen lassen. Unternehmensübernahmen werden dadurch schwerer zu finanzieren sein, als Folge werden die Kaufpreise für Unternehmen sinken.138 Private Equity Fonds müssen deshalb versuchen, alternative Finanzierungsquellen zu den Kreditinstituten zu erschließen. Experten gehen davon, dass vermehrt der Mittelstand in den Blickpunkt von Firmenübernahmen rückt.139

7 Fazit

Dass Zahlungsausfälle von zweitklassigen Kreditnehmern in den USA zu einer weltweiten und anhaltenden Erschütterung der Finanzmärkte führen, zeigt die Instabilität des globalen Finanzsystems. Wie weitreichend die Folgen für die Weltwirtschaft sein werden, hängt von den noch anstehenden Gegenmaßnahmen in den USA ab. Die Wirkung bereits getroffener Gegenmaßnahmen ist nicht wie erhofft eingetreten, das verlorengegangene Vertrauen am Finanzmarkt noch nicht wiederhergestellt. Perfide mutet an, dass das Missmanagement von Managern mit Abfindungen in Millionenhöhe vergütet wird,140 während das Eigenheim von zahlreichen Kreditnehmern versteigert wird und diese obdachlos zu werden drohen. Der Öffentlichkeit sind solche Meldungen schwer plausibel zu machen, verlorenes Vertrauen in die Geschäfte der Banken wird dadurch nicht wiedergewonnen werden können. Die Folgen des im übertriebenen Maße stattgefundenen Wertpapierhandels mit verbrieften Kreditforderungen auf dem amerikanischen Markt, denen das Ausfallrisiko nicht anzusehen war

135

Vgl. o. V.: Neue Kapitalspritze für Merrill Lynch, in: Börsen-Zeitung vom 16.01.2008 Vgl. Buchter, H. / Tatje, C.: US-Banken dienen sich Staatsfonds an, in: Financial Times Deutschland vom 11.01.2008 137 Vgl. Lange, K.: a. a. O. 138 Vgl. Koenen, J.: Stunde der Strategen, in: Handelsblatt vom 21.12.2007 139 Vgl. Smolka, K.-M.: Mittelgroße Deals retten M&A-Markt, in: Financial Times Deutschland vom 28.01.2007 140 Vgl. Schuermann, C. / Welp, C.: Kaum zu fassen, in: WirtschaftsWoche, 2007, Nr. 45, S. 90 136


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und wider besseren Wissens den Ratingagenturen vertraut wurde, anstatt ein eigenes Risikomanagement auszubauen, waren abzusehen. Die staatliche Seite hat es versäumt über hinreichende, gesetzliche Bestimmungen den Finanzmarkt transparenter zu machen. Hinzu kommt die nicht nur den Fachleuten bekannte Tatsache, dass der durchschnittliche amerikanische Haushalt durch einen hohen Konsum verschuldet ist. Angesichts dieses Wissens hätte der globale Finanzmarkt beim Streben nach Rendite, welche letztlich vom privaten amerikanischen Kreditnehmer zu tragen war, gewisse Risiken nicht (bewusst) missachten dürfen. Offensichtliche Warnzeichen wurden von allen Beteiligten ignoriert. Letzten Endes war es nur eine Frage der Zeit bis der US-Hypothekenmarkt zusammenbricht. Die Auslagerung besonders von risikobehafteten Krediten in selbst gegründete SPV’s wurde zum Bumerang. Zukünftig sollten diese bilanziell konsolidiert werden, wenn Risiken durch die Liquiditätslinien übernommen werden. Ratingagenturen sollten bei ihrer Risikobewertung auf ihre Qualität und Objektivität überwacht werden. Die einseitige Interessensvertretung hin zu den Emittenten sowie die marktbeherrschende Stellung durch die geringe Anzahl der Gesellschaften, sind für Investoren und den Markt nicht von Vorteil.141 Ebenfalls aus Sicht der Banken beinhaltet der beim Duisburger Banksymposium am 30. September gehaltene Vortrag – Es gilt das gesprochene Wort – einen interessanten Ansatz, um globale Marktkrisen zu verhindern, der aus Platzgründen nur als Empfehlung aufgeführt wird.142 Als sicherste Anlage bewerben die Medien aktuell neben der endlichen und kostenintensiven Förderung der Ressource Öl, dessen Preis nach Expertenmeinung spekulativ ist und voraussichtlich in diesem Jahr wieder fallen wird,143 und den weniger renditeträchtigen aber soliden Staatsanleihen, das Gold. Dass das Edelmetall im Trend liegt, zeigt der ständig steigende Goldpreis (siehe Anhang 14). Der langjährige Rekordschlussstand von 1980 wurde, wie auch die 900er Marke, mittlerweile übertroffen.144 Das Volumen des Goldmarktes lag 2006 bei 48,3 Mrd. $.145 Allerdings ließ die anhaltende Dollarschwäche den Goldkurs in Europa im letzten Jahr lediglich um 20 % steigen (in den USA um ein Drittel).146

141

Vgl. Hagedorn, D.: a. a. O. S.26. Vgl. Artopoeus, W.: Vortrag - Es gilt das gesprochene Wort, Online im Internet, http://213.198.73.91/presse/reden/archiv_ba/r_300999.htm v. 30.09.1999, Abfrage vom 31.01.08 143 Vgl. Süddeutsche Zeitung: 900-$-Marke geknackt, Online im Internet, http://www.sueddeutsche.de/finanzen/artikel/450/152067/print.html v. 11.01.2008, Abfrage vom 31.01.08 144 Stand vom 25.01.2008: 918,25 $ je Feinunze (31,1 Gramm), in: Frankfurter Allgemeine Zeitung vom 26.01.2008 145 Vgl. Bätschmann, G.: Gold sticht aus der Gruppe hervor - Nachfrage aus der Industrie gewinnt an Bedeutung, in: Finanz und Wirtschaft, 2007, Nr. 66, S. 55 146 Vgl. o. V.: Nicht alle Goldanlagen glänzen, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung vom 08.01.08 142


26

Gold gilt als bewährtes krisenresistentes Investment. Die Gefahr, dass sich auf dem Goldmarkt eine Blase bildet, die ebenso platzen könnte, ist eher gering.147 Der schwache Dollar (günstigeres Investment für den Euroraum), die Politik der Notenbanken (Zinssenkungen lassen die Inflationsgefahr steigen) und die Unsicherheiten an den Aktienmärkten bis hin zu Inflationsängsten werden den Goldpreis ansteigen lassen. Dagegen werden die in der Arbeit geschilderten Ereignisse und Turbulenzen auf dem globalen Finanzmarkt vorerst auch weiterhin für überwiegend negative Medienberichterstattung sorgen.

147 Vgl. Dreykluft, J. / Hecking. C. / Kock, S.: Die Welt im Goldrausch, in: Financial Times Deutschland vom 03.01.2008


Anhang 1: Die größten Kreditversicherer nach versichertem Bondvolumen in Mrd. $

Quelle: Reuters, zitiert nach: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008

- III -


Anhang 2: US-Leitzinsverlauf zwischen 2000 und 2007

Eigene Darstellung, Quelle: FED

- IV -


Anhang 3: Börsenwertverluste ausgewählter Banken auf Jahressicht in Mrd. $

Quelle: Bloomberg, zitiert nach: Financial Times Deutschland vom 16.01.2008

-V-


Anhang 4: Abschreibungen und / oder Kreditverluste der Banken in Mrd. $

Quelle: Reuters, Unternehmensangaben, eigene Recherchen, zitiert nach: WirtschaftsWoche vom 21.01.2008 - VI -


Anhang 5: Aktienkurse der Bondsversicherer Ambac und MBIA in $


- VII -


Anhang 6: Verlauf der variablen US-Hypothekenzinsrate mit einjähriger Laufzeit

Quelle: FED

- VIII -


Anhang 7: Verlauf der Börsenindizes Dow-Jones und Dax im Vergleich

Quelle: Thomson Financial Datastream, zitiert nach: Financial Times Deutschland vom 12.12.2007

- IX -


Anhang 8: Aktienkurs Hypo Real Estate am 15.01.2008


-X-


Anhang 9: verunsicherte Sparer vor einer Filiale der britischen Hypothekenbank Northern Rock

Quelle: Bloomberg, zitiert nach: Faz.net vom 16.01.2008

- XI -


Anhang 10: Gegenüberstellung wirtschaftlich vergleichbarer US-Bundesstaaten mit Staaten der Welt

Quelle: Morgan Stanley, zitiert nach: WirtschaftsWoche, 2008, Nr. 1 / 2, S. 93

- XII -


Anhang 11: Die größten Staatsfonds der Welt

Quelle: Morgan Stanley / DZ, zitiert nach: Die Zeit, 2008, Nr. 3, S. 19

- XIII -


Anhang 12: Kapitalspritzen der Staatsfonds für Banken

Quelle: Börsen-Zeitung vom 16.01.2008

- XIV -

- XV -


Anhang 13: Kursverlauf des Goldes von 1973 - 2007



Literaturverzeichnis

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Kühnlenz, A.: Aktienverluste verdüstern Aussicht, in: Financial Times Deutschland vom 14.01.2008 Kühnlenz, A.: US-Industrie verbreitet Hoffnung, in: Financial Times Deutschland vom 17.01.2008 Lebert, R.: Hypo-Chef Funke büßt Vertrauen ein, in: Financial Times Deutschland vom 16.01.2008 Marschall, B.: Glos erwartet 1,8 % Wachstum, in: Financial Times Deutschland vom 14.01.2008 Mayer-Kuckuck, F.: Subprime-Krise treibt Yen, in: Handelsblatt vom 16.08.2007 Müller, U.-H. / Tatje, C.: Enttäuschung über Bushs Wirtschaftshilfe, in: Financial Times Deutschland vom 21.01.2008 Narat, I.: Finanzkrise fordert Tribut, in: Handelsblatt vom 08.11.2007 o. V.: Bush präsentiert Subprime-Rettungsplan, in: Börsen-Zeitung vom 07.12.2007 o. V.: Citigroup braucht 14,5 Mrd. Dollar, in: Börsen-Zeitung vom 16.01.2008 o. V.: Die vage Hoffnung auf den US-Staat, in: Financial Times Deutschland vom 17.01.2008 o. V.: Einführung von Basel II in den USA offen, in: Handelsblatt vom 08.11.2006 o. V.: Freddie Mac: Ausfälle in Milliardenhöhe, in: Handelsblatt vom 12.12.2007 o. V.: Geldmarktpapiere von Firmen unter Druck, in: Handelsblatt vom 17.08.2007 o. V.: Geldpolitik in schwierigem Fahrwasser, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung vom 08.01.2008 o. V.: Kreditkrise vernichtet 150 000 Arbeitsplätze, in: Financial Times Deutschland vom 14.01.2008 o. V.: Neue Kapitalspritze für Merrill Lynch, in: Börsen-Zeitung vom 16.01.2008 o. V.: Nicht alle Goldanlagen glänzen, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung vom 08.01.08 o. V.: Notenbanken springen in die Bresche, in: Handelsblatt vom 13.12.2007 o. V.: Subprime-Krise wird zum Jobkiller, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 o. V.: Wenn’s nur die Abschreibungen wären, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 o.V.: Subprime-Krise belastet Singapur, in: Spätausgabe Financial Times Deutschland vom 02.01.2008 - XIX -


Osman, Y.: Bondversicherer buhlt um Kapital, in: Financial Times Deutschland vom 17.01.2008 Osman, Y.: Bondversicherer zittern um Ratings, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 Osman, Y.: Fed verschärft Regeln für Hypotheken-Kredite, in: Financial Times Deutschland vom 19.12.2007 Osman, Y.: Kreditkrise erreicht Witwen und Waisen, in: Financial Times Deutschland vom 27.12.2007 Osman, Y.: Kreditkrise fordert auch bei S&P Opfer, in: Financial Times Deutschland vom 10.01.2008 Osman, Y.: Risikoscheu beflügelt Yen, in: Financial Times Deutschland vom 16.01.2008 Piper, N.: Stunde der Wahrheit, in: Süddeutsche Zeitung vom 16.01.2008 Reents, H.: Ohne Eigenkapital ins eigene Heim – Immer mehr Banken bieten 100-%Finanzierungen an, in: Börsen-Zeitung vom 15.06.2007 Riecke, T.: Amerika rüstet sich für Talfahrt, in: Handelsblatt vom 28.12.2007 Riecke, T.: Nothelfer Staat, in: Handelsblatt vom 18.01.2008 Riecke, T.: Zinspause für Hausbesitzer, in: Handelsblatt vom 07.12.2007 Schäfer, U.: Bush: 150 Milliarden Dollar gegen Krise, in: Süddeutsche Zeitung vom 19.01.2008 Schrörs, M.: Finanzminister wollen rasch auf Krise reagieren, in: Financial Times Deutschland vom 18.01.2008 Sender, H. / Tatje, C. / White, B.: Großbanken ringen um Kapital, in: Financial Times Deutschland vom 14.01.2008 Smolka, K.-M.: Mittelgroße Deals retten M&A-Markt, in: Financial Times Deutschland vom 28.01.2007 Steltzner, H.: Die Vertrauenskrise, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung vom 23.01.2008 Tatje, C.: Superfonds für SIVs kommt doch nicht, in: Financial Times Deutschland vom 27.12.2007 Winter, F. / Wulff, S.: Risikotransfer ist an strenge Auflagen geknüpft, in: Handelsblatt vom 01.10.2007 - XX -


Ziener, M.: US-Politiker streiten über Finanzkrise, in: Handelsblatt vom 30.08.2007 Zydra, M.: Amerika nimmt den Schwung, in: Süddeutsche Zeitung vom 16.01.2008

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Schröder, G.: Globalisierung als Chance: Der Weg nach vorne für Europa, Online im Internet, http://dip.bundestag.de/btp/14/036/14044036.07.pdf v. 16.07.1999, Abfrage vom 22.01.08 Süddeutsche Zeitung: 900-$-Marke geknackt, Online im Internet, http://www.sueddeutsche.de/finanzen/artikel/450/152067/print.html v. 11.01.2008, Abfrage vom 31.01.08 Swisscanto Asset Management AG: Aktienkorrektur zum Nachkaufen ausnützen, Online im Internet, http://www.swisscanto.ch/swc/swc;jsessionid=42D072CE105CD4F51129E042B0360B26?XE7 lhitk55Sav0VhyHPHLLlSTfd7i5mw0hb5czmifJYptuv4lpnvsknozNJtBvtNWHMP6UYYnZqgl 5BjTaSNFzihfUFRMVJmUbgcVYFGEKhXvyOeU1RbJYof v. 26.11.2007, Abfrage vom 30.01.08

Sonstige Quellen Bundesministerium für Wirtschaft: Monatsbericht Oktober 2007: Gesamtwirtschaftliche Einordnung der US-Hypothekenkrise, Berlin September 2007, S. 11

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Unser gesamtes Verlagsprogramm finden Sie unter: www.diplomica-verlag.de

Diplomica Verlag

Die Hypothekenkrise in den USA und ihre Auswirkungen

Die Suzukigruppen und ihre Geometrien

Die Bibel und ihre Auslegung

Die Bibel und ihre Auslegung

Nischenstrategien und ihre Bedeutung für den Unternehmenserfolg

Die Ruthenen und ihre Gegner in Galizien

Die Subprimekrise und ihre Folgen. Ursachen und Auswirkungen der 2007 ausgelosten Finanzmarktkrise

Räumliche Mobilität im Wandel: Wanderungen im Lebenslauf und ihre Auswirkungen auf die Stadtentwicklung in Nordrhein-Westfalen

Scharons Spionagenetz in den USA

Abenteuer Alltag in den USA

Die Auswirkungen der Nachhaltigkeitsberichterstattung auf den Kapitalmarkt: Eine empirische Analyse

über den Fluß und in die Wälder

Über den Fluß und in die Wälder

Über den Fluß und in die Wälder

Die Kunststoffe und ihre Eigenschaften, 6. Auflage

Die Bibel und ihre Auslegung (Beck Wissen)

Preiskomplexität: Gestaltungsmerkmale, Kundenwahrnehmung und Auswirkungen

Die Globalisierung und ihre Kritik(er)

Die Kunst - ihr Wesen und ihre Gesetze

Die Kultur und ihre Narrative: Eine Einführung

Die Massenpsychologie der Finanzmarktkrise: US-Immobilienblase, Subprime Desaster, Schulden-Bubble und ihre Auswirkungen (German Edition)

Die Scientology-Sekte und ihre Tarnorganisationen

Promotion in den Geisteswissenschaften: Modelle der Doktorandenausbildung in Deutschland und den USA

Marthe und ihre Uhr

Dichter und ihre Gesellen

Nesthaekchen und ihre Kueken

Angélique und ihre Liebe

Kostendruck und Standard: Zu den Auswirkungen finanzieller Zwange auf den Standard sozialversicherungsrechtlicher Leistungen und den haftungsrechtlichen ... Schriften zum Medizinrecht)

Einfuhrung in die Zeitreihenanalyse (Statistik und ihre Anwendungen)

Marthe und ihre Uhr

Pucki und ihre Freunde

Die Hypothekenkrise in den USA und ihre Auswirkungen

Die Suzukigruppen und ihre Geometrien

Die Bibel und ihre Auslegung

Die Bibel und ihre Auslegung

Nischenstrategien und ihre Bedeutung für den Unternehmenserfolg

Die Ruthenen und ihre Gegner in Galizien

Die Subprimekrise und ihre Folgen. Ursachen und Auswirkungen der 2007 ausgelosten Finanzmarktkrise

Räumliche Mobilität im Wandel: Wanderungen im Lebenslauf und ihre Auswirkungen auf die Stadtentwicklung in Nordrhein-Westfalen

Scharons Spionagenetz in den USA

Abenteuer Alltag in den USA

Die Auswirkungen der Nachhaltigkeitsberichterstattung auf den Kapitalmarkt: Eine empirische Analyse

über den Fluß und in die Wälder

Über den Fluß und in die Wälder

Über den Fluß und in die Wälder

Die Kunststoffe und ihre Eigenschaften, 6. Auflage

Die Bibel und ihre Auslegung (Beck Wissen)

Preiskomplexität: Gestaltungsmerkmale, Kundenwahrnehmung und Auswirkungen

Die Globalisierung und ihre Kritik(er)

Die Kunst - ihr Wesen und ihre Gesetze

Die Kultur und ihre Narrative: Eine Einführung

Die Massenpsychologie der Finanzmarktkrise: US-Immobilienblase, Subprime Desaster, Schulden-Bubble und ihre Auswirkungen (German Edition)

Die Scientology-Sekte und ihre Tarnorganisationen

Promotion in den Geisteswissenschaften: Modelle der Doktorandenausbildung in Deutschland und den USA

Marthe und ihre Uhr

Dichter und ihre Gesellen

Nesthaekchen und ihre Kueken

Angélique und ihre Liebe

Kostendruck und Standard: Zu den Auswirkungen finanzieller Zwange auf den Standard sozialversicherungsrechtlicher Leistungen und den haftungsrechtlichen ... Schriften zum Medizinrecht)

Einfuhrung in die Zeitreihenanalyse (Statistik und ihre Anwendungen)

Marthe und ihre Uhr

Pucki und ihre Freunde

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