Michael Kramer
Ermessensspielräume bei der Fair-Value-Ermittlung immaterieller Vermägenswerte
GABLER RESEARCH
Mich...
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Michael Kramer
Ermessensspielräume bei der Fair-Value-Ermittlung immaterieller Vermägenswerte
GABLER RESEARCH
Michael Kramer
Ermessensspielräume bei der Fair-Value-Ermittlung immaterieller Vermögenswerte Eine empirische Analyse
Mit einem Geleitwort von Prof. Dr. Rainer Kasperzak
•
GABLER
RESEARCH
Bibliografische Information der Deutschen Nationalbibliothek Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über abrufbar.
1. Auflage 2010 Alle Rechte vorbehalten © Gabler Verlag I Springer Fachmedien Wiesbaden GmbH 2010 Lektorat: Ute Wrasmann I Hildegard Tischer Gabler Verlag ist eine Marke von Springer Fachmedien. Springer Fachmedien ist Teil der Fachverlagsgruppe Springer Science+Business Media. www.gabler.de Das Werk einschließlich aller seiner Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwertung außerhalb der engen Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung des Verlags unzulässig und strafbar. Das gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen und die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Systemen. Die Wiedergabe von Gebrauchsnamen, Handelsnamen, Warenbezeichnungen usw. in diesem Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme, dass solche Namen im Sinne der Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten wären und daher von jedermann benutzt werden dürften. Umschlaggestaltung: KünkelLopka Medienentwicklung, Heidelberg Gedruckt auf säurefreiem und chlorfrei gebleichtem Papier Printed in Germany ISBN 978-3-8349-2317-2
v
Danksagung
Danksagung Ich bedanke mich bei Herrn Professor Rainer Kasperzak, Lehrstuhlinhaber des Fachgebietes Rechnungslegung an der Technischen Universität Berlin, für die intensive wissenschaftliche Unterstützung und Betreuung meiner Arbeit sowie Herrn Professor Ulrich Krystek, Lehrstuhlinhaber des Fachgebietes Strategisches Controlling, für die Übernahme des Zweitgutachtens. Darüber hinaus bedanke ich mich bei den wissenschaftlichen Mitarbeitern des Lehrstuhls für die Anregungen und intensiven Diskussionen. Besonders hervorheben möchte ich dabei Herrn Dipl. Kfm. Marc Drescher und Herrn Dipl. Kfm. Ashkan Kalantary. Sie sind mir mit ihrer
steten
Diskussionsbereitschaft,
konstruktiven
Kritik
und
freundschaftlichen
Verbundenheit bei meiner Arbeit eine große Stütze gewesen. Herrn Professor Jürgen Bortz, der leider 2007 verstarb, sowie Frau Dr. Jenny Wagner danke ich für wichtige Anregungen mit Blick auf den methodisch-statistischen Teil der Arbeit. Für die Korrektur des Manuskriptes bedanke ich mich bei Frau Dipl. Übersetzerin Christina Stockmann.
Ebenso
bedanke
ich
mich
bei
Ecki
Späth,
Partner
bei
PricewaterhouseCoopers, für die flexible Unterstützung auf den letzten Metern im Rahmen der Fertigstellung dieser Arbeit Der größte Dank gebührt meiner Freundin Katrin Sauck, die mich über die komplette Arbeit mit allen Höhen und Tiefen eng begleitet und zudem die Endkorrektur übernommen hat sowie meiner Familie, die mich stets mit großer Zuversicht gefördert und unterstützt hat.
München 2010
Michael Kramer
VII
Geleitwort
Geleitwort Die bilanzielle Abbildung von Unternehmenserwerben zählt zweifellos zu den anspruchsvollsten Aufgaben, die Unternehmen, die einen Konzemabschluss nach IFRS aufstellen müssen, zu bewältigen haben. Die Regeln zum sogenannten Merger Accounting nach IFRS 3 zielen vor allem darauf ab möglichst viele, beim erworbenen Unternehmen bisher nicht bilanzierte immaterielle Vermögenswerte im Rahmen der Kaufpreisallokation weitgehend aus dem Goodwill heraus zu lösen und nicht in dieser "nebulösen" Restgröße aufgehen zu lassen. Damit verfolgt der IASB insbesondere das Ziel, die Transparenz von Unternehmensakquisitionen zu erhöhen. Allerdings gehen mit der Bewertung immaterieller Vermögenswerte, wie etwa Markennamen,
Kundenbeziehungen
oder
Technologien
erhebliche
Ermessensspielräume einher, da aktive Märkte für solche Werte zumeist nicht existieren und die beizulegenden Zeitwerte (Fair Value Konzeption) demzufolge mittels zukunftsorientierter Barwertverfahren "synthetisch" ermittelt werden müssen. In diesem Zusammenhang geht Michael Kramer im Rahmen einer empirischen Untersuchung der Frage nach, ob sich in der Bewertungspraxis bereits homogene Ausprägungen der maßgeblichen Bewertungsparameter herausgebildet haben. Wäre dies der Fall, müsste die bisher im Schrifttum vorgebrachte Kritik an der Kaufpreisallokation im Allgemeinen und der Fair Value Bewertung immaterieller Vermögenswerte im Speziellen in einem anderen Licht betrachtet werden. Besonders bemerkenswert ist, dass in die Untersuchung nicht ausschließlich Sekundärdaten aus veröffentlichten Jahresabschlüssen einfließen. Vielmehr gelingt es
dem
Verfasser
repräsentative
Daten
im
Rahmen
von
einer
umfangreichen
verantwortlichen
Primärdatenanalyse,
Unternehmensvertretern
sowie
namhaften Wirtschaftsprüfungsgesellschaften, die nicht selten mit der Bewertung von immateriellen Vermögenswerten beauftragt werden, zu erheben. Michael Kramer fördert höchst interessante, zum Teil überraschende Ergebnisse zu Tage, die für Praktiker und Wissenschaftler gleichermaßen von hohem Interesse sein dürften.
VIII
Geleitwort
Für die komplexe Problematik der Bewertung von immateriellen Vermögenswerten stellt die Arbeit eine große Bereicherung dar. In diesem Sinne wünsche ich ihr die gebührende Aufmerksamkeit, die sie zweifellos verdient.
Rainer Kasperzak
Berlin, 2010
Inhaltsverzeichnis
IX
Inhaltsverzeichnis Danksagung Geleitwort Inhaltsverzeichnis
V VII IX
Abbildungsverzeichnis
XIII
Tabellenverzeichnis
XIV
Verzeichnis der Anhänge
XVI
Verzeichnis der Abkürzungen 1 Einführung
XVII 1
1.1
Problemstellung
1
1.2
Gang der Arbeit/ Überblick
5
2 Zentrale Begriffsabgrenzungen und theoretische Grundlagen
7
2.1
Der Fair Value
2.2
Die Marktpreisbildungshypothese
10
2.3
Ermittlungsverfahren des Fair Value
16
2.3.1 Market Approach
18
2.3.2 Income Approach
19
2.3.3 Cost Approach
23
2.4
7
Ermessensspielräume bei der Fair-Value-Bewertung
24
2.4.1 Sachanlagen
26
2.4.2 Finanzinstrumente
27
2.4.3 Immaterielle Vermögenswerte
29
2.4.4 Verbindlichkeiten
32
3 Motive und Ermessensspielräume bei Bewertungen im Rahmen von Transaktionen
35
3.1
Relevante Transaktionen
35
3.2
Motive für Transaktionen
36
3.2.1 Strategische Motive
37
3.2.2 Finanzielle Motive
38
3.3
3.2.3 Persönliche Motive
38
Gestaltung einer Transaktion - Pre Deal
39
x
Inhaltsverzeichnis
3.4
3.3.1 Asset Deal vs. Share Deal.
40
3.3.2 Aktienfinanzierte vs. barfinanzierte Übernahme
42
Gestaltung einer Transaktion - Post Deal im Rahmen der Kaufpreisallokation
43
3.4.1 Die Kaufpreisallokation im untemehmensinternen Anreizsystem Cash-Flow-Maximierung vs. Gewinnmaximierung
45
3.4.2 Die zentrale Steuergröße einer PPA - Immaterielle Vermögenswerte
49
3.4.3 Bewertungsparameter immaterieller Vermögenswerte bei
3.5
Anwendung von Barwertverfahren
52
3.4.3.1 Bewertungsrelevante Cash-Flows
53
3.4.3.2 Nutzungsdauer
56
3.4.3.3 Kapitalkosten
61
3.4.3.4 Sonstige
65
Empirische Befunde
65
4 Fragestellung und Hypothesen
69
5 Methode
73
5.1
Untersuchungsdurchführung
73
5.1.1 Untersuchungsdurchführung anhand von Jahresabschlussinformationen - Erhebung von Sekundärdaten
73
5.1.2 Untersuchungsdurchführung anhand von Primärdaten/ Eigenerhebung - Erhebung von Primärdaten 5.2
77
Stichproben
78
5.2.1 Veröffentlichte Sekundärdaten
78
5.2.2 Eigenerhebung - Primärdaten
81
5.3
Erhebungsmethode und Design
84
5.4
Auswertungsmethoden
86
6 Ergebnisse
89
6.1
Deskriptive Statistik Sekundärdaten
89
6.2
Deskriptive Statistik Primärdaten
94
6.2.1 Laufzeiten bei Kundenbeziehungen
95
6.2.2 Laufzeiten für Technologien
96
Inhaltsverzeichnis
6.2.3 Laufzeiten für Marken
6.3
XI
97
6.2.4 Risikozuschläge bei Kundenbeziehungen
101
6.2.5 Risikozuschläge bei Technologien
102
6.2.6 Risikozuschläge bei Marken
104
Hypothesenpriifung auf Basis der Primärdaten - Eigenerhebung
107
7 Zusammenfassung, Diskussion und Ausblick
115
7.1
Zusammenfassung
115
7.2
Diskussion der Ergebnisse
117
7.3
Grenzen der Untersuchung
122
7.4
Ausblick
125
Literaturverzeichnis
129
Anhang
149
Abbildungsverzeichnis
xm
Abbildungsverzeichnis Abbildung 1:
Fair-Value-Ausprägungen und Fair-Value-Hierarchie
Abbildung 2:
Marktausprägungen
11
Abbildung 3:
Marktausprägungen für unterschiedliche Vermögenswerte
16
Abbildung 4:
Bewertungsverfahren und -methoden im Überblick
24
Abbildung 5:
Instrumente der Bilanzpolitik
25
Abbildung 6:
Fair-Value-Bewertungsmethoden und Ermessensspielräume unterschiedlicher Vermögenswerte
9
34
Abbildung 7:
Transaktionsmotive des Käufers
36
Abbildung 8:
Untemehmensintemes Anreizsystem des Managements
47
Abbildung 9:
Bedeutung immaterieller Vermögenswerte als stille Reserven
50
Abbildung 10: Eignung immaterieller Vermögenswerte als Gestaltungsinstrument
51
Abbildung 11: Objektivierbare Bewertungsparameter bei Anwendung der Lizenzpreisanalogie
54
Abbildung 12: Nutzungs- und Abschreibungsverläufe immaterieller Vermögenswerte
61
Abbildung 13: Bestandteile der qualitativen Analyse der Jahresabschlüssenotwendige Voraussetzung für die quantitative Analyse
76
Abbildung 14: Signifikanz der Mittelwertunterschiede der Laufzeiten (in Jahren) bei der Bewertung von iVW in verschiedenen Branchen.... 110 Abbildung 15: Grafische Darstellung der Interaktionseffekte für den Parameter Laufzeit
111
Abbildung 16: Signifikanz der Mittelwertunterschiede der Risikozuschläge (in %) bei der Bewertung iVW in verschiedenen Branchen
114
Abbildung 17: Kapitalkosten nach Branchen
165
Abbildung 18: Betafaktoren nach Branchen
166
XIV
Tabellenverzeichnis
Tabellenverzeichnis Tabelle 1:
Branchenauswahl nach Marktkapitalisierung und Unternehmensanzahl
75
Tabelle 2:
Jahresabschlussanalyse - Detaildarstellung ausgewählter Branchen ...... 79
Tabelle 3:
Jahresabschlussanalyse - Nennung von vermögensspezifischen Laufzeiten und Kapitalkosten
Tabelle 4:
80
Jahresabschlussanalyse - Angaben zu Laufzeiten bei Kundenbeziehungen, Technologien und Marken auf Branchenebene
81
Tabelle 5:
Eigenerhebung - Datensätze nach Branchen
83
Tabelle 6:
Sekundärdatenanalyse - Laufzeiten von Kundenbeziehungen auf Branchenebene
Tabelle 7:
90
Sekundärdatenanalyse - Laufzeiten von Technologien auf Branchenebene
91
Tabelle 8:
Sekundärdatenanalyse - Laufzeiten von Marken auf Branchenebene
92
Tabelle 9:
Sekundärdatenanalyse - Branchenunabhängige Laufzeiten verschiedener immaterieller Vermögenswerte
93
Tabelle 10: Sekundärdatenanalyse - Laufzeiten immaterieller Vermögenswerte nach Branchen
94
Tabelle 11: Primärdatenanalyse - Laufzeiten von Kundenbeziehungen auf Branchenebene
95
Tabelle 12: Primärdatenanalyse - Laufzeiten von Technologien auf Branchenebene Tabelle 13: Primärdatenanalyse - Laufzeiten von Marken auf Branchenebene
97 98
Tabelle 14: Primärdatenanalyse - Branchenunabhängige Laufzeiten verschiedener immaterieller Vermögenswerte
99
Tabelle 15: Primärdatenanalyse - Laufzeiten immaterieller Vermögenswerte nach Branchen
100
Tabelle 16: Primärdatenanalyse - Risikozuschläge von Kundenbeziehungen auf Branchenebene
102
Tabelle 17: Primärdatenanalyse - Risikozuschläge von Technologien auf Branchenebene
103
Tabellenverzeichnis
xv
Tabelle 18: Primärdatenanalyse - Risikozuschläge von Marken auf Branchenebene
104
Tabelle 19: Prirnärdatenanalyse _ Branchenunabhängige Risikozuschläge verschiedener immaterieller Vermögenswerte
105
Tabelle 20: Prirnärdatenanalyse - Risikozuschläge immaterieller Vermögenswerte nach Branchen
106
Tabelle 21: Zellbelegung im Rahmen der Varianzanalyse für den Bewertungsparameter Laufzeit Tabelle 22: Varianzanalyse für die Laufzeit immaterieller Vermögenswerte
108 109
Tabelle 23: Zellbelegung im Rahmen der Varianzanalyse für den Bewertungsparameter Risikozuschlag
112
Tabelle 24: Varianzanalyse für den Risikozuschlag immaterieller Vermögenswerte
113
XVI
Verzeichnis der Anhänge
Verzeichnis der Anhänge Anhang 1: Untemehmensübersicht Dow Jones 600
149
Anhang 2: Erhebungsbogen Primärerhebung plus Erläuterungen
162
Anhang 3: Kapitalkosten und Betafaktoren nach Branchen
165
Verzeichnis der Abkürzungen
Verzeichnis der Abkürzungen CAC
Contributory Asset Charges
EBIT
Earnings before Interest and Tax
EBITDA
Earnings before Interest and Tax, Depreciation and Amortization
EG
Europäische Gemeinschaft
EU
Europäische Union
EStG
Einkommenssteuergesetz
FASB
Financial Accounting Standards Board
French-GAAP French General Accepted Accounting Principles HGB
Handelsgesetzbuch
IASB
International Accounting Standards Board
lAS
International Accounting Standard
IFRS
International Financial Reporting Standards
SFAC
Statement of Financial Accounting Concepts
SFAS
Statement of Financial Accounting Standards
TAB
Tax Amortization Benefit
US-GAAP
United States General Accepted Accounting Principles
XVII
1
1 Einführung
1
Einführung
1.1
Problemstellung
Die internationalen Rechnungslegungsstandards IAS/ IFRS und US-GAAP erfahren im Umfeld globaler Märkte zunehmende Bedeutung'! Dies ist in erster Linie auf die
steigende Integration der Kapitalmärkte zurückzuführen. Vergleichbarkeit auf internationaler Ebene ist somit vor allem für Investoren und potentielle Investoren von besonderem Interesse.' Eine größere Informationstransparenz als Folge der Einführung international vergleichbarer Rechnungslegungsstandards wird vielfach als
Begründung für niedrigere potentielle Kapitalkostenforderungen angesehen. 3 Die konzeptionellen Grundlagen der bilanziellen Bewertung von Vermögenswerten zu Zeitwerten/Fair Values4, vor allem für nicht finanzielle Vermögenswerte, wurden erstmals grundlegend im Rahmen des Statement of Financial Accounting Concept No. 7 "Using Cash-Flow Information and Present Value in Accounting Measurements"5 inner-
halb des U5-GAAP Conceptual Framework6 gelegt und in den Statement of Financial Accounting Standards No. 157 (SFAS 157) manifestiert. In Deutschland bzw. allen
übrigen EU-Staaten sind Unternehmen durch die vom EU-Ministerrat verabschiedete Verordnung 1606/ 2002 dazu angehalten, seit 2005 einen Konzernabschluss nach IFRS zu veröffentlichen.' Die Bewertung von Vermögenswerten zum Fair Value sind zu diesem Zeitpunkt bereits in mehreren IFRS-Standards
kodifizier~
und somit
unmittelbar anzuwenden. Vorausgegangen war die Ergänzung der 4. und 7. EG Richtlinien, welche erstmals die Harmonisierung des Rechnungslegungswerkes auf europäischer Ebene anstrebten, durch die sog. Fair-Value-Richtlinie vom 27. SepVgl. z. B. Wagenhofer, A. (20OS), S. 1. Vgl. Wagenhofer, A. (2005), S. 8. 3 Vgl. u. a. IASB (2002), S. 6 und EU KOM (2002) 259, S. 2. 4 Die Begriffe Zeitwert und Fair VaIue werden im Folgenden synonym verwendet. 5 SFAC No7 (2000), S. Hf. • Für eine Beschreibung des ConceptuaI Framework vgl. z. B. Coenenberg, A. G. (20OS), S. 67 ff. 7 Vgl. Verordnung (EG) Nr. 1606/2002 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 19. Juli 2002, betreffend die Anwendung internationaler Rechnungslegungsstandards, Amtsblatt Nr. L 243 vom 11.09.2002., S. Hf. 8 Vgl. z. B. IFRS 3, lAS 36, lAS 38 sowie lAS 39. 1
2
1 Einführung
2
tember 2001.9 Die Hinwendung der Standardsetter des International Accounting Standards Board (lASB) und Frameworks des Financla1 Accounting Standards Board (F ASB) von einer kostenorientierten zu einer zeitwertorientierten BiIanzierung
bedeutet einen Paradigmenwechsel, der auf mehr Informationstransparenz bzw. höhere Informationsqualität zielt. 1O Das Erreichen dieser Ziele muss sich allerdings an den Beurteilungskriterien (Entscheidungs-) Relevanz (relevance), Zuverlässigkeit (reliability) sowie Vergleichbarkeit (comparability), welche als Kriterien für die Informationsqualität in
den
FASB,
des
IASB
sowie
weiteren
regionalen
Standardsettern aufgeführt sind, messen. ll Eine Fair-Value orientierte Bilanzierung, die hinsichtlich dieser Kriterien keine Überlegenheit gegenüber einer kosten- und somit vergangenheitsorientierten Bilanzierung erlangt, verspielt einen Großteil ihres Überlegenheitsanspruches und somit des Vertrauens der Kapita1marktteilnehmer. Im Mittelpunkt der aktuellen Diskussion stehen insbesondere die Kriterien Relevanz
und Zuverlässigkeit. Vor allem die Bewertung nicht finanzieller Vermögenswerte zum Fair Value wird aufgrund umfangreicher Ermessensspielräume und der damit einhergehenden Verringerung von Zuverlässigkeit und Vergleichbarkeit kritisiert. 12 Ermessensspielräume ergeben sich vor allem bei der Bewertung nicht finanzieller Vermögenswerte, vor allem immaterieller Vermögenswerte (wie z. B. Marken, Patente, Kundenbeziehungen etc.), mit Hilfe von Barwertverfahren. '3 Die Bewertung unter Anwendung von Barwertverfahren erfolgt immer dann, wenn in Ermangelung von Marktdaten der Fair Value nicht entsprechend abgeleitet werden kann. I. Da unter der theoretischen Prämisse perfekter Märkte immer vergleichbare Marktpreise vorliegen, handelt es sich hier vor allem um ein Praxisproblem, da es für die
Vgl. Richtlinie 2001/ 65/ EWG des Europäischen Parlaments und des Rates zur Änderung der Richtlinien 78/ 660/ EWG und 83/ 349/ EWG im Hinblick auf die im Jahresabschluss bzw. im konsolidierten Abschluss von Gesellschaften bestimmter Rechtsformen zulässigen Wertansätze. KOM (2000) 80, S.lff. 10 Vgl. z. B. Kümmel,]. (2002), S. 32 und 36. 11 Vgl. u. a. Kümmel, J. (2002), S. 116; Coenenberg, A. G. (2005), S. 6Off. 12 Vgl. u. a. Küting, K/ Dawo, S. (2003), S. 241; Ballwieser, W./ Küting, K./ Schildbach, T. (2004), S. 546; Hitz, J.-M. (2005a), S. 31-35; Küting, K (2005), S. 510ff. 13 Vgl. u. a. Heidemann, C. (2005), S. 234. 14 Vgl. z. B. Küting, K./ Hayn, M. (2006), S. 1211f. 9
1 Einführung
3
beschriebenen Vermögenswerte keinen perfekten Markt gibt.15 Barwertverfahren beinhalten jedoch eine Reihe von Bewertungsparametern,16 die einen vermeintlich hohen Grad an subjektiven Managementeinschätzungen zulassen. Isoliert betrachtet mag dies zutreffen, doch wie stellt sich die Situation bei der vergleichenden Betrachtung mehrerer Transaktionen dar? In diesem Zusammenhang findet die Marktpreisbildungshypothese Eingang in die Überlegungen. Sie besagt, "das Marktpreise das am Markt verfügbare Wissen hinsichtlich eines Zahlungsprofils einer Position effizient und weitestgehend unverzerrt aggregieren."17 Die auf Basis von Aktienkursen in der Unternehmensbewertung angewandte Marktpreisbildungstheorie wird in der internationalen Rechnungslegung im Rahmen des Fair-Value-Konzeptes auf die Bewertung von einzelnen Vermögenswerten übertragen,!8 Für finanzielle Vermögenswerte/ Finanzinstrumente (lAS 39), welche in hohen Volumina auf Märkten gehandelt werden, erscheint dies unmittelbar eingängig. Die in den internationalen Rechnungslegungsvorschriften kodifizierte Bewertungshierarchie stellt jedoch ebenso für Vermögenswerte des Sachanlagevermögens oder immaterieller Vermögenswerte den Markt als primäre Bezugsgröße im Rahmen von Erst- und Neubewertungen heraus. 19 Im klassischen Verständnis handelt es sich bei einem Markt um den "ökonomischen Ort des Tausches".20 Zieht man allerdings in Betracht, dass sämtliche Bewertungsfragen von Vermögenswerten börsennotierter Unternehmen mittelbar der Reaktion des Markts unterliegen21 lässt sich auch bei der Verwendung von Barwertverfahren, deren Anwendung nur bei Abwesenheit identischer oder ähnlicher marktgängiger Vermögenswerte zugelassen ist, ein Marktbezug herstellen. Durch die Veröffentlichung von Kapitalmarktinformationen ziehen z. B. Analysten Rückschlüsse auf
15 Vgl. z. B. Pfaff, D./ Kukule, W. (2006), S. 544; Ballwieser, W./ Küting, K./ Schildbach, T. (2004), S. 531 bzw.536. 16 Vgl. SFAC No. 7 par 23 und 39. 17 Vgl. Hitz, J.-M. (2005a), S. 1017, basierend z. B. auf Hayek, FA (1945), S. 525f. 18 Vgl. z. B. lAS 16.32f; lAS 38.39. ,. Ebenda. 20 Vgl. Scherer, T. (1994), S. 1. 21 Vgl. dazu Untersuchungen zur Kapitalmarktrelevanz von Fair Values, dargestellt z. B. in Ruhnke, K. (2005), S. 457f; Wagenhofer, A. (2003), S. 130ff.
1 Einführung
4
Bewertungen. Getreu dem Motto: "Bewerten heißt vergleichen"22 sollten sich die Bewertungen erworbener Vermögenswerte in vergleichbaren Branchen auf gleichen Märkten vergleichen lassen. Gerade die vielfach kritisierte Anwendung von Barwertverfahren mit den entsprechenden Ermessensspielräumen erfährt durch die Möglichkeit vergleichender Analysen einen zunehmend kontrollierenden Einfluss. 23 Der Umfang dieses Einflusses kann zur Zeit allerdings (noch) nicht abgeschätzt werden. Es stellt sich somit die Frage, ob und inwieweit die Marktpreisbildungshypothese auch auf Bewertungsparameter im Zusammenhang mit der Verwendung von Barwertverfahren angewandt werden kann. Um diese Frage zu beantworten, ist es nötig die Voraussetzungen für eine Anwendbarkeit zu prüfen. In den rAS/ IFRS werden als Voraussetzungen für einen aktiven Marktes im Sinne von objektiv verwendbaren Transaktionspreisen mehrere Kriterien genannt24 : 1.
Die auf dem Markt gehandelten Positionen sind homogen,
2.
vertragswillige Käufer und Verkäufer können in der Regel gefunden werden,
3.
die Preise sind öffentlich verfügbar.
Diese Kriterien werden vor allem von Börsen erfüllt. Ihre Gültigkeit für verschiedene Vermögenswerte ist fraglich und wird in Abschnitt 2.2 näher untersucht. Folglich ist die Marktpreisbildung für einzelne Bewertungsparameter ähnlich problematisch. Dennoch kann die Verwendung der Marktpreisbildungshypothese auf einzelne Bewertungsparameter einen Schritt zu mehr Transparenz hinsichtlich der stark kritisierten Fair-Value-Bewertung anhand von Barwertverfahren darstellen, da dies zur besseren Vergleichbarkeit von Bewertungsparametem bei Barwertverfahren und damit zu einer gesteigerten Verlässlichkeit der Bewertungen beiträgt. Der Bilanzierer erhält Referenzgrößen anhand derer er sich orientieren kann bzw. muss. Die Erhebung bzw. Verfügbarkeit von Vergleichsdaten ist somit die Grundlage für eine höhere Informationstransparenz.
Vgl. Moxter, A. (1983), S. 203. Vgl. Siegrist, L.I Stucker, J. (2006), S. 252. 24 Vgl. lAS 36.6; lAS 38.8; lAS 41.8; inhaltlich äquivalent lAS 39 AG 71.
22 23
1 Einführung
5
Diese Arbeit hat das Ziel, objektivierbare und wertrelevante Bewertungsparameter im Rahmen der Fair-Value-Bewertung durch Barwertverfahren zu identifizieren, um im Anschluss eine empirische Untersuchung hinsichtlich evtl. homogener Ausprägungen der Bewertungsparameter durchzuführen und so die Basis für eine höhere Transparenz zu schaffen.
1.2
Gang der Arbeit! Überblick
Der Einführung in die Problematik sowie der Darstellung der Ziele dieser Arbeit folgen im zweiten Kapitel Definitionen und Erläuterungen zentraler Begriffe und Konzepte. Der Begriff des Fair Value, seine unterschiedlichen Ausprägungen innerhalb der IFRS-Standards sowie seine Ermittlung werden dargestellt. Das Konzept der Marktpreisbildungshypothese wird definiert näher erklärt. In diesem Zusammenhang wird das IFRS-Konzept des aktiven Marktes in das Konzept der empirischen Kapitalmarktforschung der Markteffizienzen eingeordnet. Darüber hinaus wird im zweiten Kapitel ein Überblick empirischer Analysen hinsichtlich der Markteffizienz für Märkte wesentlicher Vermögenswerte gegeben. Weiterhin werden die verschiedenen Bewertungsverfahren, marktorientierte Verfahren, einkommensorientierte-/ barwertorientierte Verfahren und kostenorientierte Verfahren dargestellt. In diesem Zusammenhang werden die den Verfahren zugrunde liegenden Bewertungsmethoden beschrieben und erläutert. Abschließend erfolgt die theoretische Einordnung von Ermessensspielräumen in das bilanzpolitische Instrumentarium. Ergänzend werden spezifische theoretische Ermessensspielräume hinsichtlich der Ansatzhöhe sowie der Bewertung bzw. Abschreibung zugrunde zu legenden Nutzungsdauer für die von der Fair-Value-Bilanzierung betroffenen Vermögenswerte und Verbindlichkeiten skizziert. Im dritten Kapitel stehen zunächst die Motive für Transaktionen im Fokus.
Zusätzlich werden kaufpreisbestimmende Einflussfaktoren, Asset vs. Share Deal sowie Aktien- vs. Barfinanzierung gegenübergestellt. Im Gegensatz zu diesen im Vorfeld
einer
Transaktion
zu
bestimmenden
darauffolgenden Abschnitt thematisierte
Parametern
Kaufpreisaufteilung
bildet
die
im
(Purchase-Price-
1 Einführung
6
Allocation/ ppA) weitreichendes Gestaltungspotential im Anschluss an eine durchgeführte Transaktion. Darüber hinaus steht die Beeinflussung einer ppA seitens des Managements bzw. des Bilanzierers durch die Nutzung des beschriebenen Gestaltungsinstrumentariums im Mittelpunkt der Analyse. Besonders die Bewertung immaterieller Vermögenswerte wird als Hauptgestaltungsparameter im Rahmen einer ppA identifiziert. Damit bilden die Ermessensspielräumen hinsichtlich der Ausprägung der Bewertungsparameter von Barwertverfahren, welche zur Bewertung immaterieller Vermögenswerte herangezogen werden, den zentralen Werthebel innerhalb der ppA. Die Untersuchung der bewertungsrelevanten Cash-Flows, der Nutzungsdauer sowie der Kapitalkosten in Bezug auf Gestaltungsmöglichkeiten des Managements, aber auch auf Objektivierungsmöglichkeiten durch die Anwendung von Vergleichsanalysen, setzt den Schlusspunkt des dritten Kapitels und bildet zusammen mit einem Überblick über die Entwicklung und den Stand der (empirischen) Forschungssituation die Basis für die im vierten Kapitels definierten Hypothesen. Im fünften Kapitel erfolgt die Darstellung der empirischen Analyse bzw. der angewandten Methoden. Ausgehend von den definierten Hypothesen wird der Versuchsaufbau beschrieben. Die anschließende empirische Analyse erfolgt in zwei Stufen. Erstens die empirische Auswertung anhand von bereits veröffentlichten Jahresabschlussinformationen. Zweitens die Auswertung von Daten aus einer Primärerhebun~
welche unter Einsatz eines Erhebungsbogens in Unternehmen
durchgeführt wurde. Die Ergebnisse der deskriptiven als auch inferenzstatistischen Analyse werden im sechsten Kapitel ausführlich beschrieben. Im anschließenden Kapitel folgt einer kurzen Zusammenfassung die Diskussion der Ergebnisse. Außerdem werden die Grenzen der Analyse aufgezeigt. Abschließend werden Vorschläge für die zukünftige Gestaltung der Forschung und die Verbesserung hinsichtlich der Objektivierung von Ermessensspielräumen im Rahmen der Fair-Value-Bewertung mittels Barwertverfahren abgeleitet.
2 Zentrale Begriffsabgrenzungen & theoretische Grundlagen
2
Zentrale Begriffsabgrenzungen und theoretische Grundlagen
2.1
Der Fair Value
7
Der Fair Value wird in den IFRS einheitlich definiert als "Betrag, zu dem ein Vermögenswert zwischen sachverständigen, vertragswilligen und voneinander unabhängigen Geschäftspartnern getauscht werden könnte."25 Inhaltlich ist diese Definition mit der Definition nach U5-GAAP identisch. Der Fair Value zeichnet sich demnach durch die folgenden Tatbestandmerkmale aus26 : Vertragswilligkeit der Transaktionspartner Unabhängigkeit der Transaktionspartner Sachverstand der Transaktionspartner Aktueller Bewertungszeitpunkt Findet sich somit in der (fiktiven) Welt der perfekten Kapitalmärkte ein den Definitionskriterien genügender Gleichgewichtspreis, wird der Fair Value in der realen Marktwelt im Schrifttum in weitere Ausprägungen unterschieden. 27 1.
Fair Value als Einstiegspreis (Entry Price),
2.
Fair Value als Ausstiegspreis (Exit Price),
3.
Fair Value als Nutzungswert (Value in Use).
Wurden in der Vergangenheit sowohl der Value in Use, als auch der Entry Price als Fair-Value-Ausprägungen akzeptiert, so ist heute der Fair Value in der Form eines Exit Prices (exkl. Transaktionskosten) sowohl in den relevanten Standards (inkl. des im September 2006 veröffentlichten SFAS 157) als auch in der Literatur die einzig
Vgl. stellvertretend für viele: lAS 38.8. Vgl. Kümmel, J. (2002), S. 47; Ballwieser, W./ Küting, K./ Schildbach, T. (2004), S. 531; basierend z. B. auf lAS 16.6, lAS 38.8, lAS 39.9, lAS 40.5, lAS 41.8. Tl Barth, M.E., Landsmann, W.R. (1995), S. 99; Beschreibung der Ausprägungen vgl. Kümmel, J. (2002), S.48. 25
26
8
2 Zentrale Begriffsabgrenzungen & theoretische Grundlagen
präferierte Ausprägung.28 Gegenüber dem Fair Value als Exit Price bezeichnet der Value in Use den firmenspezifischen Fortführungswert bzw. Nutzungswert eines Vermägenswertes. Synergien mit anderen Vermägenswerten und firmenspezifische Nutzungsmäglichkeiten bilden dabei den Wertunterschied zwischen dem Value in Use und dem Fair Value (im Sinne eines Exit Prices). Der Unterschied zwischen einem Exit Price und einem Entry Price liegt grundsätzlich in den Transaktionskosten bzw. den Anschaffungsnebenkosten, welche im Entry Price, nicht aber im Exit Price berücksichtigt werden. Die im Rahmen eines Exits anfallenden Zusatzkosten in Form von Veräußerungskosten sind nicht Bestandteil des Fair Value sondern werden ggf. gesondert ermittelt und zum Abzug gebracht. Ein Beispiel hierfür ist der für den Werthaltigkeitstest gemäß lAS 36 zu ermittelnde Fair Value abzüglich Veräußerungskosten ("Fair Value Less Cost to Sell").29
In Abhängigkeit vom Anwendungsgebiet und der Verfügbarkeit von Marktdaten, erfolgt die Ermittlung des Fair Values in den einzelnen Standards unterschiedlich. Abbildung 1 gibt einen Überblick über die Ausprägungen bei der Ermittlung des Fair Values innerhalb der wesentlichen IFRS-Standards. Ist der Bezug auf Marktdaten allen Standards gemeinsam, richtet sich die Ermittlung eines Fair Value in Abwesenheit belastbarer Markdaten teils nach fortgeführten Anschaffungs- oder Herstellungskosten30 oder wird auf Basis angepasster Schätzungen einzelner in der Vergangenheit gezahlter Marktpreisen durchgeführt. Die alternative Herangehensweise ist die Anwendung anerkannter Bewertungsverfahren in Form von Barwertverfahren (Discounted Cash-Flow/ DCF und Ertragswertverfahren) auf Basis von Managementeinschätzungen.
28 Vgl. SFAS 157 par 7; in den aktuellen IFRS-Standards ist der Fair Value zwar noch nicht explizit als Exit-Price definiert, eine Angleichung wird aber diskutiert, vgl. dazu IASB Discussion Paper (2006), S. 8f. Für Literaturmeinungen vgl. Baetge, J./ Zülich, H. (2001), S. 545; Hitz, J.-M. (2006), S. 358 und 361; Küting, K./ Dawo, S. (2003), S. 229. 29 Vgl. lAS 36.25ff. 30 VgLIAS 38.74.
2 Zentrale Begriffsabgrenzunen &: theoretische Grundlagen
9
Abbildung 1: Fair-Value-Ausprägungen und Fair-Value-Hierarchie
-------
Fair Value Ausprägungen
I
lAS 16 1)
P~auiBasJ.S
lAS36
I
1)
P~aus
2)
bmderulem Kaufvertrag PcetS aal akbvet\
marktbaslertee Begutaddung 2)
Ertragswedvec-
Markt
~oder
fortgefuJute Wlederbe-
3)
~osten
4)
Schalzung aufgxuru1 des letzten vorlIegenden PcetSes am akbven Markt Schalzung anhand anderer
I
1)
2)
lAS38
I
-----------lAS39
11
I Wl'ctu.nt~c
1)
Bezugnahme auf etnef\ aktiven
2)
P~amakbv~
Markt
Schalzung aufgxund des lE"trten
dJe fortgeführten
vorlJegenden Pret..Sesam
Anschaffung$oder
anz=elzefi
1)
Markt
An5on.5tensl..Nl
Herstellungskosten
I
lAS 40
I
3)
2)
P«'l.5amakbv~
Ma.-kt Verlaßhchste Schatzung aus: MMktfur abwetchende Immobilien. auf
akbvenMMkt
~w~ger
Anwendung
akbvenMMkt
aruö'ckanf'ltl"c
l'CZtl"'Itl"'Pret..Se
Bewertungsvertah<en
In.formabo~
nach AdjU.5berung oder dtSkonhecte
Cash-l1owPrognosen
(QueUe: In Anlehnung an Ballwieser, W./ Küting. K/ Schildbach, T. (2005), S. 533.)
Die in den einzelnen Standards dargestellten Ausprägungen des Fair Value veranschaulichen die komplexe Problematik der Ermittlung des Fair Value. Die Grundordnung, welcher die exemplarisch dargestellten Verfahren unterworfen sind, stellt sich innerhalb der IFRS wie folgt dar:31 1.
Ermittlung des Fair Values anband von Marktpreisen auf aktiven Märkten.
2.
Ermittlung anband von Marktdaten,. welche nicht direkt übertragen werden können, sondern in Abhängigkeit der spezifischen Eigenschaften des zu bewertenden Vermögenswertes auf diesen angepasst werden müssen.
" Vgl. lAS 39.48A; in dem im September 2006 veröffentlichten SFAS 157 findet sich eine Hierarchie, welche sich am Marktbezug der Input-Faktoren orientiert. Barwertverfahren, deren Bewertungsparameter anband von Marktwerten ermittelt werden, sind in diesem Fall der zweiten Hierarchieebene zuzuordnen. Erst die Ausgestaltung mit subjektiven Managementannahmen beschreibt die dritte Hierarchieebene. Eine Übernahme der Konzeption innerhalb der IFRS wird diskutiert, vgI. IASB Discussion Paper (2006), S. 23.
10
2 Zentrale Begriffsabgrenzungen & theoretische Grundlagen
3.
Ermittlung anhand anerkannter Bewertungsverfahren, in der Regel Barwertverfahren wie z. B. DCF oder Ertragswertverfahren aber auch Optionspreismodelle u. ä.
2.2
Die Marktpreisbildungshypothese
Die Marktpreisbildungshypothese besagt, " ...dass Marktpreise das am Markt verfügbare Wissen hinsichtlich des Zahlungsprofils einer Position effizient und weitestgehend unverzerrt aggregieren."32 Um diese definitionsgemäßen Marktpreise zu erhalten, ist es notwendig, dass die preisrelevanten Informationen den Marktteilnehmern zur Verfügung stehen. Als Voraussetzung für einen "belastbaren" Preis im Sinne der IFRS gilt, dass dieser auf einem aktiven Markt generiert wird. Damit ein Markt als aktiver Markt bezeichnet werden kann, müssen folgende Kriterien kumulativ erfüllt sein: 33 die auf dem Markt gehandelten Produkte sind homogen, vertragswillige Käufer und Verkäufer können in der Regel jederzeit gefunden werden und Preise stehen der Öffentlichkeit zur Verfügung. Da das Konzept des aktiven Marktes in der Kapitalmarktforschung keine signifikante Bedeutung hat, sondern hier vor allem die perfekte/ vollkommene Märkte bzw. effiziente Märkte häufige Ausgangskonzepte
bilden,~ wird
im Folgenden eine
Einordnung und Abgrenzung der verschiedenen Konzepte vorgenommen. Dies ist notwendig, um marktpreisbezogene Forschungsergebnisse, welche vor allem auf perfekten oder effizienten Märkten basieren, innerhalb der IFRS-Konzeption des
Vgl. Hitz, J.-M. (2005), S. 1017, basierend auf den Arbeiten von Hayek, FA (1945) und weiterentwickelt von Fama, E. (1970). 33 Vgl. z .B. lAS 38.8 oder lAS 41.8. 34 Vgl. z. B. Modigliani, F./ M"l11er, M. H. (1958) und (1963) über die Relevanz der Kapitalstruktur oder Markowitz, H. M (1952) zur Begründung der modemen Portfoliotheorie. Weiterhin das Capital-AssetPricing Model (CAPM) nach Sharp, W. F. (1964) und Lintner, J. (1965). 32
11
2 Zentrale Begriffsabgrenzungen & theoretische Grundlagen
aktiven Marktes einordnen zu können. Abbildung 2 verdeutlicht diese Abgrenzung. Abbildung 2:
Marktausprägungen
Aktiver Markt
Effektiver Markt (starklmittelstarklschwach)
Vollkommenerlperfekter Markt
(Quelle: Eigene Darstellung.)
Der vollkommene Markt ist durch folgende Kriterien gekennzeichnet und bildet einen nur theoretisch erreichbaren Zustand: 35 1.
keine Existenz von Transaktionskosten und Steuern,
2.
sämtliche Informationen sind kostenlos für alle Markttei1nehmer verfügbar,
3.
alle Markttellnehmer stimmen hinsichtlich des Einflusses aktueller Informationen für den aktuellen Preis sowie die Entwicklung künftiger Preise überein (homogene Erwartungen aller Marktteilnehmer),
4.
alle Anlagemöglichkeiten sind unendlich teilbar.
Diese Kriterien sind in der Praxis jedoch nicht erfüllt (bzw. erfüllbar). In der empirischen Kapitalmarktforschung findet daher das Konzept der effizienten Märkte große Beachtung. Effiziente Märkte werden anhand von drei Effizienzgraden unterschieden. Diese basieren vor allem auf den in Marktpreisen enthaltenen Informationen bzw. der Schnelligkeit der Informationsadaption innerhalb des Markteg36 und werden in Bezug auf Kapitalmärkte wie folgt bezeichnet und abgegrenzt: Basierend auf den in Modigliani, F./ Miller, M H (1958) und (1963) herangezogenen Kriterien; weiter vgl. z. B. Fama, E. (1970), S. 387f oder Ballwieser, W.! Küting, K./ Schildbach, T. (2004), S. 530. Während Fama die genannten Kriterien auf effiziente Märkte bezieht, verweisen Ballwieser et al. auf den Begriff der vollkommenen Märkte. 36 Vgl. Fama, E. (1970), S. 383.
35
12
2 Zentrale Begriffsabgrenzungen & theoretische Grundlagen
Schwache Kapitalmarkteffizienz ist dann gegeben, wenn sämtliche Informationen über die vergangene Entwicklung im Preis aggregiert ist und somit durch die technische Analyse (Vergangenheitsanalyse) keine Übergewinne möglich bzw. Arbitragemöglich1<eiten gegeben sind. 37 Halbstarke Kapitalmarkteffizienz ist gegeben, wenn sich alle öffentlich zugänglichen Informationen im Preis widerspiegeln, d. h. eine Preisadaption zum Zeitpunkt der Informationsbekanntgabe. Das Erzielen von Übergewinnen bzw. Arbitragemöglich1<eiten wären somit durch Anwendung der fundamentalen Analyse nicht möglich. Starke Kapitalmarkteffizienz liegt nur vor, wenn alle existierenden Informationen den Preis determinieren. Dies bedeutet, dass auch durch sog. Insiderinformationen keine Übergewinne erzielt werden können, da diese bereits im Marktpreis enthalten sind. 38 Die Empirie spricht sich gegen die starke Kapitalmarkteffizienz aus. Sowohl die schwache Kapitalmarkteffizienz als auch die halbstarke Ausprägung lassen sich dagegen empirisch für Kapitalmärkte als auch verschiedene Gütermärkte belegen. 39 Neben der Vielzahl der empirischen Bestätigungen gibt es jedoch ebenfalls Studien, die eine Kapitalmarkteffizienz aufgrund von in der Vergangenheit erzielbaren Überrenditen durch Anwendung von Momentumstrategien sogar in ihrer
Vgl. in diesem Zusammenhang auch die Random-Walk-Theory (z. B. Levy, R. A. (1%7)). Aktienanalytische Ansätze werden regetmäßig in fundamentalanalytische und technische Ansätze unterteilt (vgl. Dornbusch, D. (1999), S. 28ff). Die traditionelle technische Analyse bestimmt zukiinftige Aktienkurse durch die Zuordnung historischer Kursverläufe zu empirisch gefundenen systematischen Bewegungsmustem, wie Trend-, Trendbestätigungs- oder Trendumkehrinformationen (vgl. Bieg, H./ Kussmaul, H. (2000), S. 169ff; Frühling, W. (1998); Murphy, J. J. (1997); Loistl, O. (1994». Insgesamt erweisen sich "in allen Vergleichen .... die Handelssignale der fundamentalen Aktienanalyse denen der technischen Aktienanalyse als überlegen" (Dornbusch, D. (1999), S. 206). Die fundamentale Aktienanalyse fragt nach dem angemessenen Sollpreis einer Aktie durch Abschätzung der Ertragskraft eines Unternehmens Ge Aktie) und trifft eine Aussage darüber, ob eine Aktie überbewertet (Marktpreis > Sollpreis), fair bewertet (Marktpreis ~ Sollpreis) oder unterbewertet (Marktpreis< Sollpreis) ist (vgl. z. B. Klein, S. (1999), S. 74). 39 Für eine zusammenfassende Würdigung empirischer Arbeiten vgl. z. B. Fama E. F. (1991). Für die empirische Untersuchung von ausgewählten Gütermärkten vgl. z. B. Guntermann, K. L./ Norrbin, S. C. (1991) für Immobilien und Allen, D. E./ Latif, M.5. (1987) für Gummi.
37 38
2 Zentrale Begriffsabgrenzungen & theoretische Grundlagen
13
schwachen Form ablehnen. 40 Der Forschung der Markteffizienz kann somit nicht als abgeschlossen, sondern weiter in Entwicklung betrachtet werden. Für den weiteren Verlauf der Arbeit erfolgt eine Orientierung an den Ergebnissen der Effizienzbefürworter, vor allem basierend auf den Arbeiten von Fama (1970, 1991). Hinsichtlich der drei Konzepte, des vollkommenen Marktes, des (schwach, mittelstark oder stark) effizienten Marktes und des aktiven Marktes, lässt sich eine Rangfolge erstellen. Hierbei sind, ausgehend vom vollkommenen Markt, die Kriterien für das jeweils folgende Marktkonzept erfüllt. Gilt ein Markt z. B. als vollkommen, bedeutet dies automatisch die Kriterienerfüllung für die jeweils anderen beiden Marktkonzepte, d. h. der Markt kann auch als effizient bzw. aktiv bezeichnet werden. Umgekehrt bedeutet die Kriterienerfüllung für einen aktiven Markt jedoch nicht automatisch, dass es sich auch um einen effizienten bzw. vollkommenen Markt handelt. In Anbetracht des Anspruchs der internationalen Rechnungslegung, die Ermittlung
des Fair Value unter Rückgriff auf aktive Märkte zu präferieren4t, ist es naheliegend, der Bewertung eine Aussage über die Existenz aktiver Märkte für die relevanten Vermägenswerte voranzustellen. Hier leistet die empirische Kapitalmarktforschung einen großen Beitrag, die sich in der Vergangenheit ausführlich mit verschiedenen Ausprägungen der Effizienz auf unterschiedlichen Märkten beschäftigte. Wird ein Markt als effizient (zumeist schwach oder halbstark) klassifiziert, sind die im Hinblick auf die in der Rechnungslegung verwendeten Kriterien für einen aktiven Markt als erfüllt zu betrachten. Wird jedoch die Effizienz eines Marktes nicht bestätigt, kann es sich zwar dennoch um einen aktiven Markt handeln, es wäre jedoch eine
gesonderte Prüfung der Kriterien des aktiven Marktes notwendig. Für die von der Fair-Value-Bilanzierung betroffenen Vermägenswerte, Immobilen (IAS16 und lAS 40),
Sachanlagen
(IAS
16),
Immaterielle
Vermägenswerte
(IAS
38)
und
Finanzinstrumente (IAS 39), ergibt sich das im Folgenden skizzierte Bild.
.01. Korrigiertes Rb .24.)
Der Bonferroni-Post-Hoc-Test zeigte die signifikanten Unterschiede zwischen den Branchen im Einzelnen. Der Risikozuschlag bei der Bewertung immaterieller Vermögenswerte war dabei in der Branche Technology signifikant höher als in den übrigen drei betrachteten Branchen. Zwischen den Branchen Chemieals, Health Care und Industrial Goods & Services konnte dagegen kein signifikanter Unterschied mit Blick auf die bei der Bewertung verwendeten Risikozuschläge nachgewiesen werden. Ein zusammenfassender Überblick der signifikanten Mittelwertunterschiede sowie
der dazugehörigen Mittelwerte für die betrachteten Branchen und Vermögenswerte ist in Abbildung 16 dargestellt. Die ergänzende Prüfung der beiden unabhängigen Variablen Branche und Art_iVW auf Interaktionseffekte führte zu keinen signifikanten Ergebnissen (F (6,89) = .91, P = .495, vgl. Tabelle 24).
6 Ergebnisse
114
Abbildung 16: Signifikanz der Mittelwertunterschiede der Risikozuschläge (in %) bei der Bewertung iVW in verschiedenen Branchen
M=4.84
Industrial Goods &:Services
M Kunde = 4.92
M Kunde = 5.31
Chemie
Health Care
Technology
M=6.67
M=10.14
MKunde =8.50
M Kunde = 9.65
M=5.43
MTech =4.40
MTeeh =5.49
MTeeh =6.21
M Teeh = 10.15
M Marke - 5.10
MMm-ke-5.54
MMarke-4.36
M Marke - 11.04
nichtsignifikant p-1.000
nicht signifikant
hoch signifikant
p-l.oOO
p=0.005
nicht signifikant p- 0573
hoch signifikant p=O.oOO
hoch signifikant p= 0.000
(Quelle: Eigene Darstellung.)
7 Zusammenfassung, Diskussion & Ausblick
7
115
Zusammenfassung, Diskussion und Ausblick
Im nachstehenden Schlusskapitel werden die Ergebnisse noch einmal in Verbindung
mit der Fragestellung zusammenfassend dargestellt und anschließend interpretiert. Es folgen kritische Überlegungen zu den Grenzen bzw. Schwächen der Untersuchung und der angewandten Methoden. Den Abschluss bildet ein Ausblick auf mögliche zukünftige Forschungsakzente.
7.1
Zusammenfassung
In vorliegender Arbeit wurde die Fragestellung untersucht, inwieweit Ermessens-
spielräume bei der Bewertung immaterieller Vermögenswerte in einem solchen Maß genutzt werden, dass eine Vergleichbarkeit der Vermögenswerte bzw. der der Bewertung zugrunde gelegten Bewertungsparameter nicht mehr gegeben ist. Diese vielfach geäußerte Kritik steht im Gegensatz zu dem seitens des lASB postulierten Fair-Value-Gedanken bzw. der dem Fair Value zugrunde liegenden Marktpreisbildungshypothese, auf der auch die Hypothesen zu effizienten Kapitalmärkten262 basieren. Zunächst wurde im zweiten Kapitel gezeigt, dass Barwertverfahren im Vergleich zu marktorientierten und auch kostenorientierten Bewertungsverfahren die größten Ermessensspielräume zulassen. Gleichzeitig wurden immaterielle Vermögenswerte im Vergleich mit anderen wesentlichen Vermögens- und Schuldpositionen der Bilanz als die Bilanzposition identifiziert, die am ehesten von der Anwendung von Barwertverfahren betroffen ist und die unter allen Bilanzpositionen das größte Neubewertungspotential (ergo: die höchste Wertrelevanz) aufweisen. Nach der Darstellung unterschiedlicher Transaktionsmotive sowie der speziell transaktionsbezogenen Ermessensspielräume erfolgte die Einordnung immaterieller Vermögenswerte in den Transaktionskontext sowie die Identifizierung der wichtigsten Bewertungsparameter, der bewertungsrelevanten Laufzeit und des vermögenswertspezifischen Risikozuschlages.
262
V gl. Fußnote 32.
116
7 Zusammenfassung, Diskussion & Ausblick
Ziel der Arbeit war es, anhand einer empirischen Untersuchung von Fair-ValueBewertungen immaterieller Vermögenswerte nachzuweisen, dass auch die Ausgestaltung der Bewertungsparameter nicht willkürlich erfolgt, sondern die bewertenden Unternehmen bzw. deren beauftragte Bewerter systematische Unterscheidungen in der Ausgestaltung dieser Bewertungsparameter vornehmen und sie nicht willkürlich ohne Berücksichtigung von spezifischen Einflussfaktoren festlegen. Zu diesem Zweck wurden die für Unternehmenstransaktionen wichtigsten Bewertungsparameter zur Bewertung immaterieller Vermögenswerte, d. h. die bewertungsrelevanten Laufzeit und der innerhalb der Kapitalkosten ermittelte vermögenswertspezifische Risikozuschlag, einer Analyse unterzogen. Die Betrachtung konzentrierte sich dabei auf zwei Faktoren, erstens auf die Ausgestaltung der immateriellen Vermögenswerte, d. h. der Ausprägung als Kundenbeziehung, branchenspezifische Technologie oder Marke (Marke nur für Parameter Risikozuschlag, nicht aber für Laufzeit) und zweitens auf die zugehörige Branche. Die relevanten Transaktionsdaten wurden einerseits im Rahmen einer Sekundärerhebung aus Jahresabschlüssen andererseits anhand einer separaten Primäranalyse als Eigenerhebung generiert. Mit Hilfe der inferenzstatistischen Methode der Va-
rianzanalyse wurden die Bewertungsparameter dahingehend untersucht, inwieweit systematische Unterschiede in der Bewertung in Abhängigkeit der Art des betrachteten immateriellen Vermögenswertes sowie der Branche, in der der Vermögenswerte eingesetzt wird, nachweisbar sind. Sowohl für den Bewertungsparameter Laufzeit als auch für den Risikozuschlag wurden auf Basis der Primärdaten systematische Unterschiede in Abhängigkeit der Branche ermittelt (Bestätigung der Hl und H3). Systematische Unterschiede in Abhängigkeit der Art des immateriellen Vermögenswertes (Kundenbeziehungen, Technologie oder Marke) konnten dagegen nicht nachgewiesen werden (Ablehnung der H2 und H4). Darüber hinaus wurde jedoch ein signifikanter Interaktionseffekt für den Parameter Laufzeit zwischen zwei Branchen bzw. der Art der immateriellen Vermögenswerte nachgewiesen.
7 Zusammenfassung, Diskussion & Ausblick
117
Die Primärdaten bestätigen insgesamt auf aggregierter Ebene die deskriptiven Ergebnisse, die sich im Rahmen der Jahresabschlussanalyse bereits andeuten, aufgrund mangelnder Verfügbarkeit geeigneter Transaktionsdaten jedoch nicht statistischen Signifikanzprüfungen unterzogen werden konnten. Insgesamt wird der in der Literatur vorherrschende Konsens darüber, dass dem Fair Value immaterieller Vermögenswerte eine hohe Wertrelevanz beizumessen ist, durch die vorliegenden Befunde bestätigt. Darüber hinaus kann ausgehend von den empirischen Daten geschlossen werden, dass die Bewertungsinformationen nur zu einem gewissen Grad verlässlich sind, vorhandene Ermessensspielräume allerdings nicht völlig willkürlich genutzt werden. Die Ergebnisse deuten auf einen relativ niedrigen Grad der Willkürfreiheit, allenfalls bestimmt von Branchenfaktoren, hin.
7.2
Diskussion der Ergebnisse
Die Diskussion der Ergebnisse umspannt zum einen den Bewertungsparameter Laufzeit und zum anderen den Parameter RisikoZllschlag. Die detaillierte Betrachtung der bewertungsrelevanten Laufzeit erfolgte anhand von vier Branchen, da für diese eine jeweils ausreichende Fallzahl zur Verfügung stand. Dies betrifft die Branchen Technology, Industrial Goods & Services, Health Care und Chemicals. 263 Die signifikant geringste bewertungsrelevante Laufzeit für immaterielle Vermögenswerte wurde dabei für die Branche Technology ermittelt. Die längste Laufzeit entfiel auf die Branche Chemicals. Zwischen den Branchen Industrial Goods & Services und Health Care konnte kein signifikanter Unterschied festgestellt werden. Die Mittelwerte unterscheiden sich in diesen Branchen allerdings (wenn auch nicht signifikant) zwischen Kundenbeziehungen und Technologie, was sich durch den marginal signifikanten Interaktionseffekt zeigt.
Die Zusammensetzung der einzelnen Branchen auf Basis des Dow Jones 600 Index ist im Anhang 1 dargestellt. Innerhalb der Primärbefragung/ Eigenerhebung lassen sich sämtliche angeschriebenen Unternehmen ebenfalls innerhalb des Index zuordnen. Für die Unternehmenstransaktionen, deren Daten von den Wirtschaftsprüfungsgesellschaften zur Verfügung gestellt wurden, gilt dies nicht zwingend.
ID
118
7 Zusammenfassung, Diskussion & Ausblick
Die Ergebnisse lassen sich zum einen mit Blick auf die jeweiligen Kunden und zum anderen durch die Betrachtung der in der Branche verkauften Produkte und der damit verbundenen Technologie erklären. Die Produkte in der Branche Technology sind von kurzen Lebenszyklen gekennzeichnet und damit einem schnellen technologischen Fortschritt unterworfen. 264 Daher ist die bewertungsre1evante Laufzeit für den immateriellen Vermögenswert Technologie im Vergleich zu anderen Branchen eher kurz. In Bezug auf die bewertungsrelevante Laufzeit von Kundenbeziehungen zeigt der Blick auf die Abnehmergruppen in diesem Segment im Vergleich zur Branche Chemicals eher Endkonsumenten bzw. Privathaushalte. Der Unterschied zwischen sog. Business to Business (B2B) und Business to Consumer (B2C) Kunden liegt u.oa. in der für B2B Kunden ausgelegten Langfristigkeit der Geschäftsbeziehung. 265 Diese ist im Regelfall sowohl durch die höhere Komplexität der Produkte als auch die Komplexität des Kaufentscheidungsprozesses bedingt. Die Komplexität des Kaufentscheidungsprozesses wird durch eine langfristige Zusammenarbeit und das dabei entstandene gegenseitige Vertrauen der Geschäftspartner reduziert. Die kurze bewertungsrelevante Laufzeit der Kundenbeziehungen lässt sich somit durch die Kundenstruktur, in diesem Fall häufig Endkunden (B2C) begründen. B2C Kundenbeziehungen sind in der Regel kürzer, da die Kaufentscheidungen eher emotional und nicht so stark unter rationalen Gesichtspunkten wie im B2B Bereich getroffen werden (bis hin zum Spontankauf).266 In der Branche
Chemicals handelt es sich dagegen u. a. um Basisprodukte, welche in anderen Branchen (z. B. Automotive) weiterverarbeitet werden. Zusätzlich liegt die Vermutung nahe, dass in dieser Branche der Anteil patentierter Produkte bzw. Produktionsverfahren überdurchschnittlich hoch ist. Bedingt durch die rechtliche Schutzdauer von 20 Jahren, werden vor allem im Bereich der Grundlagenchemie die wirtschaftlichen Nutzungsdauem der Technologie ähnlich lang sein. Der Bereich Kundenbeziehungen ist in der Regel durch B2B-Beziehungen charakterisiert, d. h. Beziehungen zu anderen, häufig zu weiterverarbeitenden Unternehmen. Hierdurch lässt sich erklären, warum sowohl Bewertungen von Kundenbeziehungen als auch von Vgl. Matys, E. (2004), S. 321 und Camphausen, B. (2007), S. 9 bzw. Kapitel 3.4.3.1. Kotler, P./ Armstong, G./ Saunders, J./ Wong, V. (2007), S. 362. 266 Vgl. Homburg, C.I Krohmer, H. (2006), S. 1056; Meffert, H./ Burmann, C.I Kirchgeorg, M. (2008), S. 26. 26